財務(wù)管理第10章 認(rèn)股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券

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1、認(rèn)股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券認(rèn)股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券 認(rèn)股權(quán)證認(rèn)股權(quán)證 可轉(zhuǎn)換債券可轉(zhuǎn)換債券7/13/20221 案例案例:中國寶安集團(tuán)股份有限公司中國寶安集團(tuán)股份有限公司(以下簡以下簡稱寶安公司稱寶安公司)是一家處于中國特區(qū)是一家處于中國特區(qū)廣東廣東省深圳市的老牌房地產(chǎn)公司。它于省深圳市的老牌房地產(chǎn)公司。它于19911991年年6 6月月2525日在深圳證券交易所掛牌上市交易，是日在深圳證券交易所掛牌上市交易，是中國最早上市的公司之一。中國最早上市的公司之一。19921992年年1010月月寶安公司向?qū)毎补蓶|發(fā)行寶安公司向?qū)毎补蓶|發(fā)行“寶寶安安9393認(rèn)股權(quán)證認(rèn)股權(quán)證”（以下簡稱權(quán)證）（以下簡稱權(quán)證）2

2、6402640萬張萬張，每每1010股寶安股票送股寶安股票送1 1張寶安權(quán)證，并且于張寶安權(quán)證，并且于19921992年年1111月月5 5日日在深圳證券交易所上市交易。在深圳證券交易所上市交易。7/13/20222 19931993年年8 8月月2525日日寶安公司在中國證券報寶安公司在中國證券報上發(fā)布了該公司上發(fā)布了該公司19931993年認(rèn)股權(quán)證認(rèn)股公告年認(rèn)股權(quán)證認(rèn)股公告書，規(guī)定憑寶安認(rèn)股權(quán)證認(rèn)購股票的時間書，規(guī)定憑寶安認(rèn)股權(quán)證認(rèn)購股票的時間自同年自同年9 9月月1 1日日起至同年起至同年1111月月5 5日日止，逾期視止，逾期視為自動放棄認(rèn)股權(quán)；認(rèn)股價格為每張權(quán)證可為自動放棄認(rèn)股權(quán)；認(rèn)

3、股價格為每張權(quán)證可以以2020元元認(rèn)購認(rèn)購1.31.3股寶安普通股，即權(quán)證實(shí)際股寶安普通股，即權(quán)證實(shí)際認(rèn)股價格為認(rèn)股價格為15.3815.38元元/股；認(rèn)股對象為截止到股；認(rèn)股對象為截止到同年同年1111月月5 5日日持有寶安權(quán)證者；權(quán)證認(rèn)股繳持有寶安權(quán)證者；權(quán)證認(rèn)股繳款地點(diǎn)為權(quán)證原托管證券商處；權(quán)證交易截款地點(diǎn)為權(quán)證原托管證券商處；權(quán)證交易截止日為同年止日為同年1111月月2 2日日，在此之前的繳款認(rèn)購，在此之前的繳款認(rèn)購時間內(nèi)，權(quán)證仍可交易。時間內(nèi)，權(quán)證仍可交易。7/13/20223 第一節(jié)第一節(jié) 認(rèn)股權(quán)證認(rèn)股權(quán)證一、認(rèn)股權(quán)證的基本概念一、認(rèn)股權(quán)證的基本概念（一）認(rèn)股權(quán)證的定義（一）認(rèn)股權(quán)

4、證的定義 認(rèn)股權(quán)證認(rèn)股權(quán)證是一種允許其持有人在指定的期限內(nèi)是一種允許其持有人在指定的期限內(nèi)購買或出售相關(guān)資產(chǎn)（如股票）的一種權(quán)利。通購買或出售相關(guān)資產(chǎn)（如股票）的一種權(quán)利。通常包括公司認(rèn)股權(quán)證和備兌認(rèn)股權(quán)證。常包括公司認(rèn)股權(quán)證和備兌認(rèn)股權(quán)證。1 1、公司認(rèn)股權(quán)證、公司認(rèn)股權(quán)證 由公司發(fā)行，是一種允許其持有人（即投資者）由公司發(fā)行，是一種允許其持有人（即投資者）在指定期限內(nèi)以確定的價格直接向發(fā)行公司購買在指定期限內(nèi)以確定的價格直接向發(fā)行公司購買或出售股票的權(quán)利。通常所說認(rèn)股權(quán)證就是指公或出售股票的權(quán)利。通常所說認(rèn)股權(quán)證就是指公司認(rèn)股權(quán)證。司認(rèn)股權(quán)證。7/13/20224 按照權(quán)證中規(guī)定的按照權(quán)證

5、中規(guī)定的權(quán)利權(quán)利是是購買購買資產(chǎn)還是資產(chǎn)還是出售出售資資產(chǎn)，認(rèn)股權(quán)證又分為產(chǎn)，認(rèn)股權(quán)證又分為認(rèn)購認(rèn)購認(rèn)股權(quán)證和認(rèn)股權(quán)證和認(rèn)售認(rèn)售認(rèn)股權(quán)認(rèn)股權(quán)證。證。公司認(rèn)股權(quán)證很類似于股票期權(quán)。認(rèn)購權(quán)證相公司認(rèn)股權(quán)證很類似于股票期權(quán)。認(rèn)購權(quán)證相當(dāng)于看漲期權(quán)。當(dāng)于看漲期權(quán)。2 2、備兌認(rèn)股權(quán)證備兌認(rèn)股權(quán)證 備兌認(rèn)股權(quán)證類似于公司認(rèn)股權(quán)證。它也賦予備兌認(rèn)股權(quán)證類似于公司認(rèn)股權(quán)證。它也賦予持有人在特定期限內(nèi)以確定的價格購買或出售股持有人在特定期限內(nèi)以確定的價格購買或出售股票的權(quán)利。與公司認(rèn)股權(quán)證不同的是，它一般是票的權(quán)利。與公司認(rèn)股權(quán)證不同的是，它一般是由上市公司以外的第三者發(fā)行，如投資銀行等。由上市公司以外的第三

6、者發(fā)行，如投資銀行等。發(fā)行的目的也不是為了籌資，而是給投資者提供發(fā)行的目的也不是為了籌資，而是給投資者提供一種管理投資組合的工具。一種管理投資組合的工具。7/13/20225 公司認(rèn)購權(quán)證 備兌認(rèn)購權(quán)證發(fā)行時間發(fā)行時間認(rèn)購對象認(rèn)購對象發(fā)行目的發(fā)行目的到期兌現(xiàn)到期兌現(xiàn)一般是上市公司在發(fā)行公司債一般是上市公司在發(fā)行公司債券、優(yōu)先股股票或配售新股之券、優(yōu)先股股票或配售新股之際同時發(fā)行際同時發(fā)行只能認(rèn)購公司發(fā)行的股票只能認(rèn)購公司發(fā)行的股票籌資籌資持有者認(rèn)購股票而兌現(xiàn)持有者認(rèn)購股票而兌現(xiàn)沒有限制沒有限制可認(rèn)購一組股票。另外，針可認(rèn)購一組股票。另外，針對一個公司的股票，也可能對一個公司的股票，也可能有多個

7、發(fā)行者發(fā)行備兌權(quán)證有多個發(fā)行者發(fā)行備兌權(quán)證，它們的兌換條件也可能不，它們的兌換條件也可能不一樣一樣給投資者提供一種投資組合給投資者提供一種投資組合管理的工具管理的工具發(fā)行者按約定條件向持有者發(fā)行者按約定條件向持有者出售規(guī)定的股票，也可能是出售規(guī)定的股票，也可能是發(fā)行者以現(xiàn)金向持有者支付發(fā)行者以現(xiàn)金向持有者支付股票認(rèn)購價和當(dāng)前市場價格股票認(rèn)購價和當(dāng)前市場價格之間的差價之間的差價公司認(rèn)購權(quán)證和備兌認(rèn)購權(quán)證的區(qū)別公司認(rèn)購權(quán)證和備兌認(rèn)購權(quán)證的區(qū)別7/13/20226（二）投資者購買公司認(rèn)購權(quán)證的好處（二）投資者購買公司認(rèn)購權(quán)證的好處 1 1、有限風(fēng)險下的無限收益；、有限風(fēng)險下的無限收益；2 2、與直接

8、購買股票相比，存在杠桿效應(yīng)。、與直接購買股票相比，存在杠桿效應(yīng)。寶安股價寶安股價15.58 17.5820認(rèn)購權(quán)證價值認(rèn)購權(quán)證價值寶安認(rèn)購權(quán)證價值與寶安股票價格之間的關(guān)系寶安認(rèn)購權(quán)證價值與寶安股票價格之間的關(guān)系7/13/20227（三）認(rèn)購權(quán)證與看漲期權(quán)的區(qū)別（三）認(rèn)購權(quán)證與看漲期權(quán)的區(qū)別 案例簡化案例簡化 （1）假設(shè)不考慮寶安公司的國有股和法人股等非流通股份，只考慮其在深圳證券交易所 上市的A股股份。（2）假設(shè)所有的2640萬張認(rèn)股權(quán)證都在認(rèn)購期限的最后一天即1993年11月5日以每股15.38元的價格認(rèn)購，每張認(rèn)股權(quán)證可以認(rèn)購1.3股。（3）1993年11月4日寶安公司的A股流通股數(shù)為17

9、467.55萬股，11月4日A股收盤價為17.35元/股。7/13/20228（4 4）假設(shè)）假設(shè)19931993年年1111月月4 4日日寶安公司的寶安公司的A A股價值股價值等于流通股數(shù)與等于流通股數(shù)與A A股收盤價的乘積。股收盤價的乘積。19931993年年1111月月5 5日，日，26402640萬張認(rèn)股權(quán)證被執(zhí)行：萬張認(rèn)股權(quán)證被執(zhí)行：公司收到現(xiàn)金：公司收到現(xiàn)金：26402640*20=5280020=52800萬元（即萬元（即5.285.28億元）；億元）；公司增加股數(shù)：公司增加股數(shù)：26402640*1.3=34321.3=3432萬股。萬股。分析認(rèn)股權(quán)證執(zhí)行前后公司分析認(rèn)股權(quán)證執(zhí)

10、行前后公司A A股的價值變化：股的價值變化：（1 1）執(zhí)行前：）執(zhí)行前：公司公司A A股股數(shù)股股數(shù)=17467.55=17467.55萬股；萬股；公司公司A A股總價值股總價值=A=A股股數(shù)股股數(shù)*A A股價格股價格=17467.55=17467.55萬股萬股*17.35 17.35元元/股股=303062=303062萬元；萬元；每股價值每股價值=17.35=17.35元元/股。股。7/13/20229（2 2）執(zhí)行后：）執(zhí)行后：公司公司A A股股數(shù)股股數(shù)=認(rèn)購前認(rèn)購前A A股股數(shù)股股數(shù)+認(rèn)購前新增認(rèn)購前新增股數(shù)股數(shù)=17467.55=17467.55萬股萬股+3432+3432萬股萬股=2

11、0899.55=20899.55萬萬股；股；公司公司A A股總價值股總價值=認(rèn)購前認(rèn)購前A A股價值股價值+認(rèn)購所得認(rèn)購所得資金資金=303062=303062萬元萬元+52800+52800萬元萬元=355862=355862萬元；萬元；每股價值每股價值=公司公司A A股總價值股總價值/公司公司A A股股數(shù)股股數(shù)=355862=355862萬元萬元/20899.55/20899.55 萬股萬股=17.03=17.03元元/股股 。7/13/202210 認(rèn)購權(quán)證 看漲期權(quán)發(fā)行人發(fā)行人公司公司期權(quán)賣方，一般與期權(quán)賣方，一般與公司無關(guān)公司無關(guān)發(fā)行目的發(fā)行目的酬資酬資給買賣雙方提供一給買賣雙方提供

12、一種交易工具種交易工具被執(zhí)行時對公司股數(shù)的影被執(zhí)行時對公司股數(shù)的影響響增加增加沒有影響沒有影響被執(zhí)行時對公司總價值的被執(zhí)行時對公司總價值的影響影響收到現(xiàn)金，總價值收到現(xiàn)金，總價值增加增加沒有影響沒有影響被執(zhí)行時對每股價值的影被執(zhí)行時對每股價值的影響響被被“稀釋稀釋”，每股，每股價值減少價值減少沒有影響沒有影響被執(zhí)行時對公司財務(wù)數(shù)據(jù)被執(zhí)行時對公司財務(wù)數(shù)據(jù)的影響的影響影響每股收益等相影響每股收益等相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)沒有影響沒有影響認(rèn)購權(quán)證與看漲期權(quán)的區(qū)別認(rèn)購權(quán)證與看漲期權(quán)的區(qū)別7/13/202211二、認(rèn)購權(quán)證的定價二、認(rèn)購權(quán)證的定價（一）影響認(rèn)購權(quán)證價格的因素（一）影響認(rèn)購權(quán)證價格的因素 與

13、看漲期權(quán)類似，認(rèn)購權(quán)證的價格主要受到以下幾個因素的影響：1、認(rèn)購價格 2、到期期限 3、股票價值 4、股票價值的波動性 5、無風(fēng)險利率 6、支付的紅利（二）認(rèn)購權(quán)證的定價（二）認(rèn)購權(quán)證的定價7/13/2022121、案例中的定價分析（1）每張認(rèn)購權(quán)證被執(zhí)行后理論上的收益：（1）（2）認(rèn)購權(quán)證被執(zhí)行后每股價值減少到：（3）每張認(rèn)購權(quán)證被執(zhí)行后實(shí)際的收益：（4）比較兩式，知兩者的權(quán)利價值相差一個股數(shù)稀釋效應(yīng)的系數(shù)：元56.2)38.1535.17(3.1元03.17343255.1746738.15343255.1746735.17元15.2)38.1503.17(3.1343255.174675

14、5.174677/13/2022131.3(17.03 15.38)17.35 17467.553432 15.381.3(15.38)17467.55343217.35 17467.553432 15.381.3(17467.55343217467.55343215.38)17467.55343217467.551.3(17.35 15.38)17467.553432（2 2）7/13/20221400NNXNNSSwwtt2、一般情況下的定價分析 假設(shè)認(rèn)購權(quán)證執(zhí)行前的公司總股數(shù)為 ，認(rèn)購權(quán)證的總共張數(shù)為 ，認(rèn)購價格為 ，時刻其權(quán)執(zhí)行前的每股價格為 ,則權(quán)證被執(zhí)行后公司每股價值：0NwNXt

15、tS 比較同等條件下的看漲期權(quán)與認(rèn)購權(quán)證的價值：CNNNXSNNNCwtw0000)0,max()0,max(XSCt)0,max(XSCt7/13/202215 第二節(jié)第二節(jié) 可轉(zhuǎn)換公司債券可轉(zhuǎn)換公司債券一、可轉(zhuǎn)換公司債券的基本概念一、可轉(zhuǎn)換公司債券的基本概念 案例：鞍鋼新軋股份有限公司是一家生產(chǎn)及銷售鋼坯、線材、厚板、冷軋薄板、大型鋼材等產(chǎn)品的鋼鐵企業(yè)。它是一家上市公司，于1997年12月25日在深圳證券交易所掛牌上市，代碼為000898。鞍鋼公司在2000年3月14日發(fā)行了2005年到期的5年期可轉(zhuǎn)換債券，票面年利率為1.2%，每年支付利息一次。本次發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券15000000張，每張

16、面值100元，總規(guī)模一共為1500000000元。公司允許債券持有人在債券發(fā)行后6個月至到期日止的轉(zhuǎn)換期內(nèi)把債券轉(zhuǎn)換成股票。初始轉(zhuǎn)股價為3.30元/股，相當(dāng)于1張面值為100元的可轉(zhuǎn)債可轉(zhuǎn)換成股票30.3股，即每張可轉(zhuǎn)債可以換取的股票數(shù)為30.3股，稱之為轉(zhuǎn)換比率（conversion ratio）。7/13/202216（一）可轉(zhuǎn)換債券的定義（一）可轉(zhuǎn)換債券的定義 可轉(zhuǎn)換債券可轉(zhuǎn)換債券（convertible bond）是一種附有股票期權(quán)的公司債券，它賦予債券持有人可以在規(guī)定的時間內(nèi)（轉(zhuǎn)換期）按照規(guī)定的價格（轉(zhuǎn)換價格）將債券轉(zhuǎn)換成公司股票的權(quán)利，并且在轉(zhuǎn)股前一直享有債券人的權(quán)益?？赊D(zhuǎn)換債券首

17、先是一種公司債券，它既可以是附息票債券，也可以是零息票債券。它的發(fā)行主體既可以是上市公司（鞍鋼新軋），也可以是非上市公司（1998.9，吳江，2000.5，深圳）。7/13/202217（二）可轉(zhuǎn)換債券的附加條款：（二）可轉(zhuǎn)換債券的附加條款：可轉(zhuǎn)換債券具有雙重的基本屬性債券性和期權(quán)性。1 1、可贖回條款、可贖回條款 一般指賦予發(fā)行公司在一定時間內(nèi)一定條件下贖回債券的權(quán)利的條款。如鞍鋼轉(zhuǎn)債的可贖回條款如下：（1）可轉(zhuǎn)債發(fā)行發(fā)行后第一年內(nèi)（2000年3月14日至2001年3月13日），發(fā)行人不可贖回債券。7/13/202218 （2）在發(fā)行一年后的轉(zhuǎn)股期間（2001年3月14日至2005年3月13

18、日），如果鞍鋼新軋A股股票收盤價連續(xù)20個交易日高于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價達(dá)到130%，則發(fā)行人有權(quán)以面值的101.2%（含當(dāng)年期利息）的價格贖回全部或部分未轉(zhuǎn)換股份的可轉(zhuǎn)債。2 2、可回售條款：、可回售條款：可回售條款一般賦予投資者在一定時間一定條件下把債券回售給發(fā)行人的權(quán)利。7/13/202219 如鞍鋼轉(zhuǎn)債的可回售條款如下：在可轉(zhuǎn)債到期日前半年內(nèi)（2004年9月14日至2005年3月13日），如果A股股票收盤價連續(xù)20個交易日低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價達(dá)到70%，經(jīng)可轉(zhuǎn)債持有人申請，可轉(zhuǎn)債持有人有權(quán)將可轉(zhuǎn)債的全部或部分以面值的105%（含當(dāng)年期利息）的價格回售給本公司。投資者在回售條件首次滿足后可以進(jìn)行回售，且

19、只能回售一次。7/13/2022203 3、轉(zhuǎn)股價格調(diào)整的條款、轉(zhuǎn)股價格調(diào)整的條款 如鞍鋼轉(zhuǎn)債的可回售條款如下：設(shè)初始轉(zhuǎn)股價格為 ，每股送紅股數(shù)為 ，每股配股或增發(fā)新股數(shù)為 ，配股價或增發(fā)新股價為 ，每股派息為 ，則調(diào)整轉(zhuǎn)股價 為：（1）送股：（2）增發(fā)新股或配股：（3）派息：（4）按上述調(diào)整條件出現(xiàn)的先后順序，依次進(jìn)行轉(zhuǎn)股價格的積累調(diào)整（5）調(diào)整值保留小數(shù)點(diǎn)后兩位，最后一位實(shí)行四舍五入。0PNKAD1P)1/(01NPP)1/()(01KAKPPDPP017/13/202221 4 4、向下修正轉(zhuǎn)股價格的條款、向下修正轉(zhuǎn)股價格的條款 如鞍鋼轉(zhuǎn)債的向下修正條款如下：（1）當(dāng)鞍鋼新扎A股股票收盤

20、價連續(xù)20個交易日低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價到達(dá)80%，發(fā)行人可以將當(dāng)期轉(zhuǎn)股價格進(jìn)行向下修正，作為新的轉(zhuǎn)股價。（2）20%（含20%）以內(nèi)的修正由董事會決定，經(jīng)公告后實(shí)施；修正幅度超過20%以上時，由董事會提議，股東大會通過后實(shí)施。7/13/202222（3）公司董事會行使此項(xiàng)權(quán)力的次數(shù)在2個月內(nèi)不得超過1次，修正后的轉(zhuǎn)股價應(yīng)不低于1999年6月30日的每股凈資產(chǎn)值2.08元人民幣和修正時每股凈資產(chǎn)值的較高者，并不低于修正前一個月鞍鋼新扎A股股票價格的平均值。7/13/202223（三）投資者購買可轉(zhuǎn)換債券的好處（三）投資者購買可轉(zhuǎn)換債券的好處買進(jìn)一份可轉(zhuǎn)換債券相當(dāng)于買進(jìn)一份債券的同時,擁有一份看漲期權(quán).

21、當(dāng)股價接近于轉(zhuǎn)股價格時,投資可轉(zhuǎn)換債券不但可以享受股價上漲的收益,還可以減少由于股價下跌而導(dǎo)致可轉(zhuǎn)債價格下跌的風(fēng)險.7/13/202224（四）公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的好處（四）公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的好處可轉(zhuǎn)債給發(fā)行公司提供了長期穩(wěn)定的資本供應(yīng)較低成本的資金供應(yīng)同等條件下獲取更多資本的機(jī)會進(jìn)行股權(quán)和債權(quán)比重調(diào)節(jié)的工具7/13/202225 二、可轉(zhuǎn)換公司債券的定價二、可轉(zhuǎn)換公司債券的定價（一）債券本身的價值（一）債券本身的價值 債券本身的價值是指可轉(zhuǎn)換債券在未轉(zhuǎn)換成股票之前，被持有人當(dāng)作債券持有情況下的價值。計算鞍鋼轉(zhuǎn)債（期限為5年，票面利率為1.2%）發(fā)行9個月后（2000年12月14日）的可轉(zhuǎn)換

22、債券的債券價值。假設(shè)鞍鋼轉(zhuǎn)債不存在違約風(fēng)險，以現(xiàn)有的4年期國債年利率2.87%貼現(xiàn)。則發(fā)行時（2000年3月14日）的債券價格為：元32.92%)87.21(100%)87.21(%2.11005510iiP7/13/202226 9個月（0.75年）后的2000年12月14日，鞍鋼轉(zhuǎn)債作為債券本身的價格為：元30.94%)87.21(75.00 PP可轉(zhuǎn)債價值可轉(zhuǎn)債價值股票價格股票價格債券價值債券價值期權(quán)價值期權(quán)價值轉(zhuǎn)換價值轉(zhuǎn)換價值可轉(zhuǎn)換債券的價值與股票價格之間的關(guān)系可轉(zhuǎn)換債券的價值與股票價格之間的關(guān)系7/13/202227（二）轉(zhuǎn)換價值（二）轉(zhuǎn)換價值 轉(zhuǎn)換價值是指當(dāng)可轉(zhuǎn)換債券以轉(zhuǎn)股價格轉(zhuǎn)換成股票時，它的股票所能取得的價值。計算鞍鋼轉(zhuǎn)債在2000年12月14日的轉(zhuǎn)債價值.鞍鋼轉(zhuǎn)債的初始轉(zhuǎn)股價格為3.30元/股，當(dāng)前2000年12月14日的鞍鋼新扎的市場價格為4.33元/股，于是可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)換價值為：結(jié)論：可轉(zhuǎn)換債券的價值至少要比它的債券價值大，也要比它的轉(zhuǎn)換價值大。否則，就存在無風(fēng)險套利機(jī)會。元21.13133.4)30.3/100(7/13/202228（三）期權(quán)價值（三）期權(quán)價值 期權(quán)價值是指持有可轉(zhuǎn)換債券以等待在將來可能發(fā)生的股票上漲機(jī)會中將其轉(zhuǎn)換成股票而獲取更大價值的權(quán)利的價值。可轉(zhuǎn)換債券價值=max（債券價值，轉(zhuǎn)換價值）期權(quán)價值7/13/202229