股權(quán)眾籌平臺(tái)的運(yùn)營模式及風(fēng)險(xiǎn)防范-楊東

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1、第卷第期國家 檢察官學(xué) 院學(xué)報(bào)年月股權(quán)眾籌平臺(tái)的運(yùn)營模式及風(fēng)險(xiǎn) 防范楊東蘇倫戛中國人民大學(xué)法學(xué)院，北京摘要：“嘀嘀打車”等手機(jī)軟件 風(fēng) 靡似乎暗示著背后專業(yè)的投資團(tuán)隊(duì)。然而，真正為此類初創(chuàng)企業(yè)與投資者牽 線搭橋的“紅娘”是以天使匯、創(chuàng)投圏等網(wǎng)站為代 表的國內(nèi)股權(quán)眾籌平臺(tái)。正是通過股權(quán) 眾籌這一新興 的融資方式，眾多創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)的開發(fā) 者籌得第一桶金。盡管發(fā) 展迅速，但股權(quán)眾籌的興起與發(fā)展在我國僅有兩年之余，其運(yùn)營模式與相關(guān)的法律問題需要系統(tǒng)全面 的分 析。通過對目前市場上流行的股權(quán)眾籌平臺(tái)創(chuàng)投圈、天使匯和大家投等的研究，對比分析 其在 服務(wù)范圍、運(yùn)營流程以及資金流轉(zhuǎn)方面的運(yùn)營特點(diǎn)，并在此基礎(chǔ)上，提

2、出相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)分析與防 范措施，以期促進(jìn)該 新興籌資渠 道的健 康成 長。關(guān)鍵詞：股權(quán)眾籌互聯(lián)網(wǎng)金融非法 集資風(fēng)險(xiǎn)防 范中圖分類號：文獻(xiàn)標(biāo)識碼：文章編號：一、引百“眾籌”一詞最初來源于英文“”，是公眾搜索）和微型金融）二詞含義的融合。顧名思義，眾籌的含 義就是面向公眾籌集資金，特別指以資助個(gè)人、公益慈善組織或商事企業(yè)為目的的小額資金募集。美國將眾籌分為 捐贈(zèng)眾籌（和股權(quán)眾籌兩種，二者的區(qū)別主要在于投資者注人資金的目的不同，前者的投資者主要是出于公益目的而不要求凈回報(bào)（捐贈(zèng)眾籌的投資者并非完全沒有回報(bào)，但這種回報(bào)往往不能給投資者帶來凈資產(chǎn)的增加，例如為西藏的客棧捐助資金而回報(bào)僅為客棧的會(huì)員卡）；而

3、后者的投資者是出于單純的資本增加的目的而為種子階段（或初創(chuàng)階段（的企業(yè)注資，即股權(quán)眾籌中股權(quán)眾籌平臺(tái)的運(yùn)營模式。應(yīng)當(dāng)指出作者簡介：楊東，法學(xué)院副教授、中國人民大學(xué)民商事法律科學(xué)研究中心研究員；蘇倫嘎，中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)法學(xué)碩士研究生。本文系國家社會(huì)科學(xué)基金項(xiàng)目“逆周期金融宏觀審慎管理法律問題研究”（項(xiàng)目編號研究成果之一，；：；：國家檢察官學(xué)院學(xué)報(bào)年第期的是，我國語境下的“股權(quán)眾籌”有著不同于傳統(tǒng)眾籌概念的含義在我國現(xiàn)行的法律體系下，向公眾募集資金的典型且唯一的方式是上市公司公開發(fā)行股票的行為，而任何其它形式的面向社會(huì)大眾的公開募股的行為都被認(rèn)為是非法集資行為，受到嚴(yán)格的控制和打擊。因此嚴(yán)格意義上

4、來講，在我國并不存在股權(quán)眾籌得以扎根的法律土壤，現(xiàn)有的所謂“股權(quán)眾籌”平臺(tái)，如創(chuàng)投圈、天使匯、大家投等通過限制投資者資格、人數(shù)或投資金額等方式避免被視為非法公開發(fā)行股票的平臺(tái)，因而我國所謂的“股權(quán)眾籌”實(shí)質(zhì)上是一種私募或者說半公開的融資行為。二、股權(quán)眾籌平臺(tái)的運(yùn)營模式股權(quán)眾籌平臺(tái)在我國的運(yùn)營模式究竟為何？遇到的法律問題又是如何？本文對三個(gè)在我國影響較大的股權(quán)眾籌平臺(tái)創(chuàng)投圏、天使匯、大家投運(yùn)營模式進(jìn)行深入調(diào)研，從平臺(tái)提供融資服務(wù)的初創(chuàng)企業(yè)的行業(yè)范圍、平臺(tái)業(yè)務(wù)范圍和操作流程、平臺(tái)資金管理三個(gè)方面總結(jié)分析我國股權(quán)眾籌平臺(tái) 的運(yùn)營特點(diǎn)，并在此基礎(chǔ)上提出相應(yīng)的法律問題，以為學(xué)界進(jìn)一步分析股權(quán)眾籌在我國的

5、發(fā)展奠定基礎(chǔ)，推動(dòng)相關(guān)研究的進(jìn)行。一）平臺(tái)提供融資服務(wù)的初創(chuàng)企業(yè)的行業(yè)范圍根據(jù)創(chuàng)投圏網(wǎng)站上公布的項(xiàng)目分類情況，可以看出，創(chuàng)投圏平臺(tái)上的初創(chuàng)企業(yè)似乎包羅萬象，具體來說，網(wǎng)站將其劃分為傳媒、娛樂、電子產(chǎn)品、電子商務(wù)、金融旅游、社交網(wǎng)絡(luò)等共類，而天使匯平臺(tái)上的初創(chuàng)企業(yè)則可劃分為科技、媒體和通信互聯(lián)網(wǎng)，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)，電子商務(wù)等類。而大家投涉及的項(xiàng)目主要包括互聯(lián)網(wǎng)、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)等類：。盡管網(wǎng)站對初創(chuàng)行業(yè)的分類五花八門，但實(shí)際上中國目前的股權(quán)眾籌項(xiàng)目多為，行業(yè)和高新科技行業(yè)，特別是從成功的融資項(xiàng)目來看，多為以應(yīng)用等電子互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品為核心的融資。二）平臺(tái)業(yè)務(wù)范圍和操作流程平臺(tái)業(yè)務(wù)范圍股權(quán)眾籌平臺(tái)目前的主要業(yè)務(wù)就是

6、為初創(chuàng)企業(yè)種子期融資提供平臺(tái)，審核并向投資者推薦項(xiàng)目，使初創(chuàng)企業(yè)有機(jī)會(huì)直接接觸到中 國頂級的投資者，同時(shí)使投資者可以通過平臺(tái)找到高質(zhì)量的項(xiàng)目。除此之外，創(chuàng)投圈、天使匯還有直接為項(xiàng)目進(jìn)行直接投資的業(yè)務(wù)。同樣的，大家投也為線上投融資合議達(dá)成后提供線下的有限合伙企業(yè)設(shè)立甚至工商登記的服務(wù)，以及之后的人股協(xié)議的促成服務(wù)。可以看出，目前的股權(quán)眾籌平臺(tái)不僅致力于線上線下撮合投創(chuàng)雙方，也致力于投資合議打成之后的整個(gè)投融資過程。平臺(tái)運(yùn)營的具體操作流程總結(jié)三家平臺(tái)的運(yùn)營流程，初創(chuàng)企業(yè)種子期融資一般都需要通過線上線下兩個(gè)階段進(jìn)行，具體包括“注冊賬號填寫個(gè)人信息創(chuàng)建項(xiàng)目發(fā)送商業(yè)方案投資人線下約談約談成功投資人投資線

7、下增資手續(xù)”八個(gè)階段。下圖是大家投提供的流程圖，其與其它兩家平臺(tái)的操作流程基本劉一互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級：最后訪問時(shí)間：年月日。楊東：股權(quán)眾籌是多層次資本市場的一部分，中國證券報(bào)，。參見天使匯網(wǎng)站“找項(xiàng)目”：最后訪問時(shí)間：年月日。參見大家投網(wǎng)站“創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目”，：最后訪問時(shí)間：年月日。股權(quán)眾籌平臺(tái)的運(yùn)營模式及風(fēng)險(xiǎn)防范一致：用戶注冊成為創(chuàng)業(yè)者用 戶注冊成為天使投資人（跟投人）提交融資項(xiàng)商業(yè)計(jì)劃書提交資料申，成為領(lǐng)投人個(gè)不通過投網(wǎng)投網(wǎng)審核項(xiàng)目資料是否齊全，項(xiàng)目項(xiàng)目進(jìn)行審核項(xiàng)目進(jìn)行審核估值是否合理，項(xiàng)目商業(yè)模式是否可行如果項(xiàng)目審核不通；過，審核人員注明不通過的理！由，項(xiàng)目方看到拒絕理由可修一顯僅八改項(xiàng)目

8、資料后重新提交審核；第二次提交審核還不通過，項(xiàng)目方將無法進(jìn)人平臺(tái)融資。投資人項(xiàng)目投資人約談創(chuàng)業(yè)者投資人認(rèn)投項(xiàng)目？創(chuàng)業(yè)者對領(lǐng)投人的領(lǐng)投意向進(jìn)行確認(rèn)大家投與融資項(xiàng)目方簽訂融資居間協(xié)議！跟投人開始跟投項(xiàng)目資額度題被認(rèn)投資人向投付寶轉(zhuǎn)賬眾籌成功、線上流程結(jié)束、轉(zhuǎn)入線下增資擴(kuò)股手續(xù)辦理流程圖片來源：“大家投”網(wǎng)站：下面結(jié)合平臺(tái)目前存在的兩種融資模式：“快速合投”模式與“領(lǐng)投跟投”跟投模式對平臺(tái)運(yùn)營流程的幾個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)進(jìn)行介紹和分析。所謂“快速合投”是天使匯推出的一種融資模式，這種模式的特點(diǎn)主要是為合投設(shè)置了時(shí)間壁壘，即對每個(gè)融資項(xiàng)目都設(shè)置天的投資 周期。而所謂“領(lǐng)投跟投”是天使匯與大家投平臺(tái)上都存在的一種

9、模式，該模式的特點(diǎn)在于擁有一定領(lǐng)域投資經(jīng)驗(yàn)和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力的投資者通過平臺(tái)審核后成為該領(lǐng)域的“領(lǐng)投人”，“領(lǐng)投人”通過分享投資經(jīng)驗(yàn)，帶領(lǐng)“跟投人”進(jìn)行合投，領(lǐng)投人因此獲得跟投人的利益分成以及項(xiàng)目方的股份獎(jiǎng)勵(lì)。無論是“快速合投”還是“領(lǐng)投跟投”模式，都遵循一般的融資 流程，除此之外，領(lǐng)投人還需要經(jīng)過特別的資格認(rèn)證。流程中的第一個(gè)重要環(huán)節(jié)是對投資者的審核。平臺(tái)對外宣傳時(shí)一般都聲稱通過審核的投資人都是“具有豐富投資經(jīng)驗(yàn)的天使投資人”或宣稱網(wǎng)站是“唯一頂級天使投資人真正使用的平天使匯網(wǎng)站“常見問題”，：最后訪問時(shí)間：年月曰。國家檢察官學(xué)院學(xué)報(bào)年第期臺(tái)”。那么，實(shí)際上平臺(tái)對投資者的審核或認(rèn)證究竟是如何進(jìn)行

10、的呢？首先來看各平臺(tái)對一般投資者的認(rèn)證要求。從網(wǎng)站對投資者要求提供的注冊信息來看，大家投般投資者的審核標(biāo)準(zhǔn)最低，主要是對投資者真實(shí)身份的認(rèn)證，只需要提供身份證號、手機(jī)號碼、手機(jī)驗(yàn)證碼就可以注冊成為投資者，并可以查看網(wǎng)站上公布的眾籌項(xiàng)目的所有信息，包括項(xiàng)目的商業(yè)計(jì)劃書（股東團(tuán)隊(duì)的出資情況，項(xiàng)目 目前的盈虧情況，融資金額，項(xiàng)目出讓股份等關(guān)鍵信息，并且可以直接跟投任何一個(gè)項(xiàng)目。如此簡單的認(rèn)證方式使得大家投作為融資項(xiàng)目最少的平臺(tái)卻擁有了最多人數(shù)的投資者。而天使匯的審核標(biāo)準(zhǔn)相較于大家投有一定的提高。天使匯要求投資者提供其所在公司和職位，提供過往投資案例的項(xiàng)目名稱、網(wǎng)址地址和簡介，提供最小和最大的投資金額

11、（以萬元為單位），最后對于身份驗(yàn)證方面不需要投資者提供身份證信息，而是采用新浪微博加用戶或綁定上傳投資人名片等資料的方式進(jìn)行驗(yàn)證。在平臺(tái)認(rèn)證成功之前用戶沒有查看融資項(xiàng)目除了非常簡短的項(xiàng)目介紹以外的任何資料，也不能進(jìn)行合投。創(chuàng)投圈的審核標(biāo)準(zhǔn)與天使匯類似，同樣要求投資者上傳名片，并提供投資案例的項(xiàng)目名稱、投資金額、投資時(shí)間、行業(yè)、公司簡介、項(xiàng)目聯(lián)系人姓名、項(xiàng)目聯(lián)系人電話等信息，其中項(xiàng)目名稱、公司簡介、項(xiàng)目聯(lián)系人姓名、項(xiàng)目聯(lián)系人電話為必填項(xiàng)，即未提供相應(yīng)的資料就不能成功進(jìn)行注冊，只能查看融資項(xiàng)目的簡單介紹。應(yīng)該說，天使匯和創(chuàng)投圈的投資者審核要求較為嚴(yán)格，對投資者的資質(zhì)有一定程度上的要求，而大家投更接

12、近“眾籌”對公眾的定位，也因此不能保證投資者擁有相當(dāng)程度的風(fēng)險(xiǎn)判斷力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力。其次是平臺(tái)對領(lǐng)投人的認(rèn)證要求。根據(jù)中國天使眾籌領(lǐng)投人規(guī)則，領(lǐng)投人的定義如下：應(yīng)符合天使匯的合格投資人要求；領(lǐng)投人為在天使匯上活躍的投資人（半年內(nèi)投資過項(xiàng)目、最近一個(gè)月約談過項(xiàng)目）；在某個(gè)領(lǐng)域有豐富的經(jīng)驗(yàn)，獨(dú)立的判斷力，豐富的行業(yè)資源和影響力，很強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力；一年領(lǐng)投項(xiàng)目不超過個(gè)，有充分的時(shí)間可以幫助項(xiàng)目成長；至少有個(gè)項(xiàng)目退出；能夠?qū)I(yè)地協(xié)助項(xiàng)目完善、確定估值、投資條款和融資額，協(xié)助項(xiàng)目路演，完成本輪跟投融資；有很強(qiáng)的分享精神，樂意把自己領(lǐng)投的項(xiàng)目分享給其他投資人。從對上述領(lǐng)投人的定義可以看出，領(lǐng)投人不僅需要

13、符合一般投資者的認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)，還需要擁有足夠的投融資經(jīng)驗(yàn)（包括成功投資經(jīng)歷），較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能 力，并要求領(lǐng)投人協(xié)助創(chuàng)業(yè)者完成領(lǐng)投人的投融資。由于中國天使眾籌領(lǐng)投人規(guī)則是年月日發(fā)布的全新的規(guī)則，相適應(yīng)的審核體系尚沒有公布，即使是聯(lián)合發(fā)布方之一的天使匯也尚沒有開始對領(lǐng)投人資格開展審核。但是上述要求有著較為明確的數(shù)量指標(biāo)，有些是基于投資者在天使匯平臺(tái)上的投融資記錄，有一定的可操作性，相信如果嚴(yán)格按照本規(guī)則進(jìn)行審核，能夠在一定程度上保護(hù)創(chuàng)業(yè)者，便利其它投資者，促進(jìn)股權(quán)眾籌的進(jìn)行。流程的第二個(gè)重要環(huán)節(jié)是項(xiàng)目審核，根據(jù)各平臺(tái)的要求，線上的項(xiàng)目審核主要是通過項(xiàng)目基本創(chuàng)投圈 網(wǎng)站“”：最后訪問時(shí)間：年月日。中

14、國天使眾籌領(lǐng)投人規(guī)則，載天使匯網(wǎng)站，最后訪問時(shí)間：年月日。股權(quán)眾籌平臺(tái)的運(yùn)營模式及風(fēng)險(xiǎn)防 范介紹，項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)信息，商業(yè)計(jì)劃書三部分進(jìn)行的。從要求提供的資料來看，平臺(tái)目前項(xiàng)目的審核主要是形式審查而不涉及實(shí)質(zhì)審查。流程的第三個(gè)重要環(huán)節(jié)是線下撮合投資者和創(chuàng)業(yè)者達(dá)成投融資合議。對于這一環(huán)節(jié)，天使匯提供“私密對接”的線下活動(dòng)。在這項(xiàng)免費(fèi)活動(dòng)中，創(chuàng)業(yè)者可以就項(xiàng)目進(jìn)行展示，展示時(shí)間為分鐘，嘉賓點(diǎn)評時(shí)間為分鐘。相應(yīng)的，創(chuàng)投圈提供了更多種類的線下活動(dòng)。“創(chuàng)投圈挑戰(zhàn)秒”：迅速打動(dòng)投資人首輪秒演示產(chǎn)品創(chuàng)業(yè)者的每一個(gè)介紹環(huán)節(jié)都被限制在分鐘當(dāng)中。第一輪介紹完畢后進(jìn)行分鐘的產(chǎn)品展示和分鐘投資人問答?！疤焓雇硌纭保何鍌€(gè)由創(chuàng)投

15、圈推薦的項(xiàng)目創(chuàng)業(yè)者可以同一名超級天使投資人共進(jìn)晚餐，展示項(xiàng)目并與超級天使投資人交流項(xiàng)目發(fā)展，目前創(chuàng)投圈已經(jīng)開展了四期活動(dòng)，分別有著名天使投資人徐小平、鄧峰、蔡文勝參與其中。另外還有“天使問答”、“私密對接會(huì)”等活動(dòng)幫助創(chuàng)業(yè)者與投資者進(jìn)行對接。流程的最后一個(gè)重要環(huán)節(jié)是投融資合議達(dá)成后的投資人人資環(huán)節(jié)。在這一環(huán)節(jié)中提供服務(wù)的主要是天使匯和大家投。天使匯目前主要提供相關(guān)協(xié)議和法律文件的模板，并不主動(dòng)參與雙方簽訂協(xié)議的過程，但“從今年開始，天使匯將逐步實(shí)現(xiàn)全流程服務(wù)，包括法律架設(shè)、公司治理的信息化托管、在線工商快速變更系統(tǒng)”而大家投則在線下實(shí)際幫助投資者的人資。下圖是大家投公布的“項(xiàng)目湊滿融資額度后線

16、下手續(xù)辦理流程”序號主要任務(wù)預(yù)計(jì)時(shí)間大家投將所有付款投資人姓名、身份證號碼、投 資額度等信息工商名稱核準(zhǔn)及以后的工商手續(xù)建整理好發(fā)給領(lǐng)投人與創(chuàng)業(yè)者；大家投根據(jù)以上信息去工商局核準(zhǔn)天議找當(dāng)?shù)卮k機(jī)構(gòu)辦理，這樣可以加有限合伙企業(yè)名稱?？爝M(jìn)度拿到有限合伙企業(yè)名稱后，大 家投根據(jù)合伙企業(yè)協(xié) 議模板補(bǔ)充為保證資 料一次性合格，建議準(zhǔn)備完整合伙協(xié)議、合伙人決議、合伙人出資決議、合 伙企業(yè)登記申天好后發(fā)給大家投檢查一遍再快遞給投請書等資料。資人簽字大家投將以上資料用快遞發(fā)送給各位投資人簽字，投資人簽好合伙協(xié)議領(lǐng)投人、跟投人、工商局、字后連資料與個(gè)人身份證原件一起快遞回大 家投，在 深圳的投資天大家投、項(xiàng)目公

17、司各一份人找大家投現(xiàn)場簽字最好。大家投準(zhǔn)備好所有合伙企業(yè)申請資料，所有投資人身份證原件去有關(guān)部門辦理營業(yè)執(zhí)照、稅務(wù)登記證、組織機(jī)構(gòu)代碼證、銀行天開戶許可證、公章財(cái)務(wù)章等手續(xù)。大家投憑以上證件與 公章去深 圳興業(yè)銀行網(wǎng) 點(diǎn)辦理有限合伙企本過程需要走人民銀行審核流程，天業(yè)銀行開戶手續(xù)所以需要時(shí)間比較長大家投將工商局審核通過的有 限合伙協(xié)議與投資人身份證原件快遞回投資人；將有限合伙企業(yè)所有證件與公章快遞給領(lǐng)投人。天使匯網(wǎng)站私密對接欄目，：最后訪問時(shí)間：年月曰。參見天使匯網(wǎng)站“使用攻略”欄目的“法律條款”版塊，：最后訪問時(shí)間：年月日。天使匯：超越投融資，載創(chuàng)見，最后訪問時(shí)間：年月曰。項(xiàng)目湊滿融資額度后

18、線下手續(xù)辦理流程，載于大家投，最后訪問時(shí)間：年月日。國家檢察官學(xué) 院學(xué)報(bào)年第期續(xù)表序號主要任務(wù)預(yù)計(jì)時(shí)間備注領(lǐng)投人代表有限合伙企業(yè)與目標(biāo)融資項(xiàng)目公司全體股東簽訂投大家投網(wǎng)站法律服務(wù) 模塊有投資協(xié)資協(xié)議，蓋有限合伙企業(yè)公章議模板領(lǐng)投人向大 家投提交從投付寶賬戶往有限合伙企業(yè)賬戶轉(zhuǎn)出投申請資料具體模板屆時(shí)見大 家投網(wǎng)天資人款申請站公告大家投收到申請后，個(gè)工作日內(nèi)向興業(yè)銀行深圳南新支行下達(dá)天劃款指令。若驗(yàn)資額度不需要全額投資款，則領(lǐng)投人確認(rèn)投資款到賬 后，去目標(biāo)融資項(xiàng)目公司開戶行辦理驗(yàn)天剩余投資款可直接作為資本公積金轉(zhuǎn)資賬戶開立，從有限合伙企業(yè)賬戶往驗(yàn)資賬戶轉(zhuǎn)賬驗(yàn)資。入項(xiàng)目公司基本賬戶準(zhǔn)備目標(biāo)融資項(xiàng)目

19、公司新版 公司章程、股東會(huì)決議、董事會(huì)決議、驗(yàn)資報(bào)告等資料，去工商局申請有限合伙企業(yè)人股目標(biāo)融資天項(xiàng)目公司的工商變更。目標(biāo)融資項(xiàng)目公司拿到新版營業(yè)執(zhí)照，本次融資手續(xù)辦理完成。天資料來源：“大家投”網(wǎng)站：這里必須指出大家投與其它平臺(tái) 的不同之處。大家投要求投資者與創(chuàng)業(yè)者達(dá)成投資合議后通過成立有限合伙企業(yè)的方式人資。在這個(gè)過程中，大家投提供幫助投資者成立有限合伙企業(yè)的服務(wù)，成立有限合伙后的入資由該有限合伙與初創(chuàng)企業(yè)自行展開。三）平臺(tái)資金管理任何互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)主要都在于資金流的控制權(quán)，因此，平臺(tái)是否能夠經(jīng)手融資資金，是需要重點(diǎn)考察的對象。對于這一問題，目前創(chuàng)投圈 和天使匯并沒有公布相關(guān)信息。但在中

20、國天使眾籌領(lǐng)投人規(guī)則中“天使匯的服務(wù)”項(xiàng)下規(guī)定了“創(chuàng)業(yè)者與天使匯簽署股權(quán)托管協(xié)議和網(wǎng)絡(luò)融資服務(wù)協(xié)議，天使匯為公司的股權(quán)登記、股權(quán)管理、變更、增資、員工持股計(jì)劃等方面提供電子化的服務(wù)”。這里創(chuàng)業(yè)者與 天使匯簽署的股權(quán)托管協(xié)議不免讓人對資金的安全和平臺(tái) 的權(quán)限心生疑惑。大家投搶先推出了“投付寶”來處理資金流的問題?！巴陡秾殹笔谴蠹彝镀脚_(tái)委托興業(yè)銀行深圳分行推出的一種投資款的托管服務(wù)。與大家投要求投資者成立有限合伙企業(yè)的規(guī)則相適應(yīng)，投資人認(rèn)投項(xiàng)目時(shí)把投資款轉(zhuǎn)入托管賬戶，待投資協(xié)議達(dá)成，有限合伙企業(yè)成立后，再按照投資人的意見分批次將有限合伙企業(yè)所有合伙人的投資款分批次轉(zhuǎn)人有限合伙企業(yè)基本賬戶，有限合伙

21、企業(yè)普通合伙人再將有限合伙企業(yè)基本賬戶的投資款轉(zhuǎn)入目標(biāo)項(xiàng)目公司基本賬戶。這種將融資資金托管給銀行的方式值得提倡，但這里提到的“托管賬戶”的戶主難以辨別，平臺(tái)到底是否經(jīng)手資金也因此難以得知。三、我國股權(quán)眾籌平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)分 析從上文對我國目前的股權(quán)眾籌平臺(tái)的運(yùn)營模式的分析來看，在股權(quán)眾籌過程中的不同環(huán)節(jié)都存在著大量的風(fēng)險(xiǎn)。為了更好地分析風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成和 防控問題，有必要對我國股權(quán)眾籌中存在的法律關(guān)系同前注。同前注。股權(quán)眾籌平臺(tái)的運(yùn)營模式及風(fēng) 險(xiǎn)防 范進(jìn)行簡單的梳理。在融資合議達(dá)成前的階段，各平臺(tái)的服務(wù)主要是為投資者和創(chuàng)業(yè)者雙方（簡稱投創(chuàng)雙方）提供投融資的機(jī)會(huì)，平臺(tái)與投資者、平臺(tái)與創(chuàng)業(yè)者之間均屬于居間法律關(guān)

22、系。但對于融資合議達(dá)成后的階段，平臺(tái)與投創(chuàng)雙方的法律關(guān)系是否超出了居間的范疇呢？這個(gè)階段從整體上講平臺(tái)與投創(chuàng)雙方的法律關(guān)系仍在居間的范圍內(nèi)。分別來看，平臺(tái)為投資者創(chuàng)立有限合伙企業(yè)提供服務(wù)的階段，平臺(tái)與投資者之間 的法律關(guān)系是委托合同關(guān)系，即由平臺(tái)作為受托人以委托人的名義和費(fèi)用實(shí)現(xiàn)有限合伙企業(yè)的成立。但從整個(gè)人資過程來看，平臺(tái)并沒有介人投創(chuàng)雙方的人資協(xié)議的確立?；诖?，本文主要從平臺(tái)運(yùn)營流程的角度對相關(guān)法律風(fēng)險(xiǎn)和防控進(jìn)行分析。一）投資者審核從上文的分析中可以看出，三平臺(tái)對于投資者審核的力度各不相同。天使匯和創(chuàng)投圈的投資者審核要求較為嚴(yán)格，對投資者的資質(zhì)有一定程度上的要求，而大家投更接近“眾籌”對

23、公眾的定位，也因此不能保證投資者擁有相當(dāng)程度的風(fēng)險(xiǎn)判斷力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力。這里要對投資者審核的目的進(jìn)行評價(jià)。筆者認(rèn)為，投 資者審核可能造成三類風(fēng)險(xiǎn)。首先，不完善的投 資者審核可能對投資者本身帶來風(fēng)險(xiǎn)。這一點(diǎn)可以從有關(guān)非法集資的法律規(guī)定的目的中看出。根據(jù)中國人民銀行頒布的關(guān)于取締非法金融機(jī)構(gòu)和非法金融業(yè)務(wù)活動(dòng)中有關(guān)問題的通知中的規(guī)定，“非法集 資是指單位或者個(gè)人未依照法定程序經(jīng)有關(guān)部門批準(zhǔn)，以發(fā)行股票、債券、彩票、投 資基金證券或其他債權(quán)憑證的方式向社會(huì)公眾籌集資金，并承諾在一定期限內(nèi)以貨幣、實(shí)物及其他方式向 出資人還本付息或給予回報(bào)的行為?！狈欠Y最大的特點(diǎn)在于向社會(huì)公眾籌集資金。社會(huì)公眾覆蓋

24、面廣，這其中既包含有一定領(lǐng)域投資知識、經(jīng)驗(yàn)和能力的個(gè)體和組織，更多的是沒有任何金融風(fēng)險(xiǎn)意識和判斷能力的個(gè)體，因此，我國法律規(guī)定只有擁有雄厚資本和公信力 的上市公司才有公開募股的能力。股權(quán)眾籌平臺(tái)的服務(wù)對象主要是處于種子期的初創(chuàng)企業(yè)，對這些企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)更強(qiáng)于處于其它階段企業(yè)，為了保護(hù)投資者的利益，必須對其資質(zhì)進(jìn)行審核。其次，不完善的投資者審核也可能對初創(chuàng)企業(yè)帶來風(fēng)險(xiǎn)，如果允許任何人查閱初創(chuàng)企業(yè)的項(xiàng)目創(chuàng)意和構(gòu)想、商業(yè)企劃 書和運(yùn)營概況，就更有可能造成商業(yè)秘密的泄露，特別是影響了對作為初創(chuàng)企業(yè)發(fā)展資本的創(chuàng)意保護(hù)，從而變相地將初創(chuàng)企業(yè)扼殺于搖籃之中。因此，為了保護(hù)初創(chuàng)企業(yè)的利益，應(yīng)當(dāng)對投資者進(jìn)行 資

25、質(zhì)的審核。最后，不完善的投資者審核也有可能對平臺(tái)帶來風(fēng)險(xiǎn)。只有完善的資 質(zhì)審核，才能使經(jīng)驗(yàn)豐富的投資人和創(chuàng)業(yè)者不會(huì)因?yàn)閾?dān)心信息的泄露望而卻步。二）與非法集資的界限我國證券法第條規(guī)定：“未經(jīng)依法核準(zhǔn)，任何單位和個(gè)人不得公開發(fā)行證券。有下列情形之一的，為公開發(fā)行：向不特 定對象發(fā)行證券的；向特點(diǎn)對象發(fā)行證券累計(jì)超過人的；法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他發(fā)行行為。非公開發(fā)行證券，不得采用 廣告、公開勸誘和變相公開的方式?！惫蓹?quán)眾籌實(shí)質(zhì)上就是借助網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)通過買賣股份實(shí)現(xiàn)投融資的過程，該行為性質(zhì)類似發(fā)行證券。那么，要判 斷該行為是否違反證券法則取決于其是否是公開發(fā)行。一方面，“不特定性”問題。張明楷軟授認(rèn)為：“

26、不特定性意味著出資者是與吸收者沒有聯(lián)系（沒有關(guān)系）的人或單位?！庇捎诠蓹?quán)眾籌融資是基于互聯(lián)網(wǎng) 中的眾籌平臺(tái)實(shí)現(xiàn)的，互聯(lián)網(wǎng)的公開性、交互性使得股權(quán)眾籌起初面臨的總是不特定的投資者。為了不觸及法律，眾籌平臺(tái)往往通過一系列的實(shí)名謝平、鄒傳偉：互聯(lián)網(wǎng)金融模式研究，金融研究年第期，第頁。參見石龍：眾籌出路何在互聯(lián)網(wǎng)金融年第期，第頁。張明措：刑法學(xué)法律出版社年版，第頁。國家檢察官學(xué)院學(xué)報(bào)年第期認(rèn)證、投資資格認(rèn)證等方式將不特定的投資者轉(zhuǎn)化為特定的具有一定資質(zhì)條件的投資者。然而這一行為能否實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)化的效果意見不一。可以說，特定與不特定始終是一個(gè)似是而非的概念另一方面，人數(shù)限制問題。即便股權(quán)眾籌面向的是特定對象，

27、其累計(jì)人數(shù)也不能超過人。因此，項(xiàng)目的融資過程中還要嚴(yán)格控制投資者的人數(shù)。如“大家投”規(guī)定項(xiàng)目中的領(lǐng)投人和跟投人的最低投資額度分別為項(xiàng)目融資額度的和，起到嚴(yán)格限制人數(shù)的作用。通過對上述條件進(jìn)行考量后發(fā)現(xiàn)，股權(quán)眾籌需要對其運(yùn)作模式進(jìn)行嚴(yán)格的管控或采取特殊方式才能規(guī)避證券法的限制，而這種規(guī)避方式從法律解釋的角度來看往往又是不可靠的。三）項(xiàng)目審核和推薦的風(fēng)險(xiǎn)：涉及合同欺詐無論是天使匯還是大家投，都普遍采用“領(lǐng)投跟投”的投資機(jī)制，同時(shí)投資者與籌資者的資格審核都是由平臺(tái)按其自己設(shè)定的標(biāo)準(zhǔn)單獨(dú)完成的，這極大地提高了融資過程中合同詐騙 的風(fēng)險(xiǎn)性。從“領(lǐng)投跟投”的投資機(jī)制看，該機(jī)制設(shè)置的初衷在于由一些有投資經(jīng)驗(yàn)

28、的專業(yè)投資人利用自己的專業(yè)和獨(dú)到眼光對項(xiàng)目進(jìn)行篩選，跟投人基于對領(lǐng)投人的信任跟進(jìn)投資，從而降低跟投人由于缺乏投資的專業(yè)知識與經(jīng)驗(yàn)而帶來的風(fēng)險(xiǎn)，但該機(jī)制并沒有改變跟投人由于缺乏相應(yīng)的專業(yè)知識而處于信息不對稱的劣勢地位。一旦領(lǐng)投人與籌資人之間存在著某種利益關(guān)系或其他關(guān)聯(lián)關(guān)系，雙方達(dá)成某種損害跟投人的協(xié)議，那么跟投人的利益便岌岌可危，最后跟投人利益受損后又往往只能自認(rèn)倒霉，將其歸咎于不可預(yù)期的投資風(fēng)險(xiǎn)。畢竟跟投人要發(fā)現(xiàn)領(lǐng)投人與籌資人的不當(dāng)企圖或非法協(xié)議都是極其困難的。從項(xiàng)目審核的角度看，平臺(tái)單方具有對籌資人提交的項(xiàng)目進(jìn)行審核的權(quán)利，在這一審核中無論是審核環(huán)節(jié)還是審核人員都缺乏相應(yīng)的監(jiān)督或透明性缺乏，

29、使得某些籌資人的項(xiàng)目可能達(dá)不到進(jìn)人標(biāo)準(zhǔn)，但單方與平臺(tái)進(jìn)行不正當(dāng)?shù)睦娼粨Q后便可“冠冕堂皇”的進(jìn)人到平臺(tái) 中進(jìn)行融資活動(dòng)。同時(shí)，平臺(tái)在其服務(wù)協(xié)議中往往也設(shè)定了審核的免責(zé)條款，即不對項(xiàng)目的信息真實(shí)性、可靠性負(fù)責(zé)。導(dǎo)致平臺(tái)項(xiàng)目審核這一環(huán)節(jié)實(shí)質(zhì)上并有降低投資人的投資人風(fēng)險(xiǎn)，投資人依然背負(fù)著沉重的事前審査負(fù)擔(dān)，花費(fèi)大量的成本以降低合同欺詐的風(fēng)險(xiǎn)。四）資金流的風(fēng)險(xiǎn)股權(quán)眾籌實(shí)際上是籌資人、投資人與權(quán)眾籌平臺(tái)三方參與的過程。因此，相較于簡單的雙方交易，其資金的流動(dòng)與管理通常存在著更大的風(fēng)險(xiǎn)。由于股權(quán)籌資的過程一般是一個(gè)需要特定時(shí)間予以完成的過程，因此，資金往往需要在指定的“地點(diǎn)”進(jìn)行匯集，達(dá)到一定數(shù)額后便進(jìn)行

30、預(yù)期的流轉(zhuǎn)，相比與大多數(shù)點(diǎn)對點(diǎn)式的資金流轉(zhuǎn)而言，股權(quán)籌資過程中形成“資金池”的可能性是比較高的。同時(shí)，目前尚缺乏有效的約束機(jī)制防范股權(quán)眾籌平臺(tái)在籌資過程中對已籌集資金的不當(dāng)管理與使用，這都給投資者的投資資金帶來極大的隱患。李有星、范俊浩：非法集資中的不特定對象標(biāo)準(zhǔn)探析證券私募視角的全新解讀浙江大學(xué)學(xué)報(bào)人文社會(huì)科學(xué) 版）年第期。彭冰：非法集資行為 的界定評 最高人民法院關(guān)于非法集資的 司法解釋法學(xué)家年第期。天使匯網(wǎng)站“快速合投”欄目：最后訪問時(shí)間：年月曰；大家投網(wǎng)站“業(yè)務(wù)規(guī)則”欄目：最后訪問時(shí)間：年月曰。肖本華：美國眾籌融資模式的發(fā)展及其對我國的啟示，南方金融年第期。：股權(quán) 眾籌平臺(tái)的運(yùn)營 模式

31、及風(fēng)險(xiǎn)防 范五）時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)：募資的期限和及時(shí)性不同的股權(quán)眾籌平臺(tái)往往對項(xiàng)目募集期限的規(guī)定是不同 的。如我國的天使匯、大家投平臺(tái)會(huì)設(shè)定項(xiàng)目籌資的期限，以督 促項(xiàng)目在限定的時(shí)間內(nèi)完成籌資，否則便撤銷項(xiàng)目，將已籌集的資金返還給相應(yīng)的投資人；而美國的、等眾籌平臺(tái)一般不設(shè)定籌資期限，給籌資人以充足的籌資 時(shí)間，也可以為投資人提供一些時(shí)間跨度較長 的項(xiàng)目參考。筆者認(rèn)為，設(shè)定特定的募資期限一定程度上能夠降低投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)，使得那些富含創(chuàng)新力并能迎合市場需求的項(xiàng)目脫穎而出，使得那些推廣應(yīng)用價(jià)值不高并不被投資 者看好的項(xiàng)目淘汰退出，能夠鼓勵(lì)籌資人提高項(xiàng)目的質(zhì)量，實(shí)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目資源的不斷更新。同時(shí)，規(guī)定相應(yīng)的籌資期

32、限，也能夠極大地降低籌資者與投資者的時(shí)間成本，提高實(shí)現(xiàn)交易 的效率。六）金額風(fēng)險(xiǎn)：眾籌金額超 過項(xiàng)目預(yù)期的風(fēng) 險(xiǎn)在股權(quán)眾籌過程中，籌資者通常會(huì)給定一個(gè)具體的項(xiàng)目預(yù)期籌資額，一旦項(xiàng)目在 實(shí)際籌資過程中達(dá)到一個(gè)額度，項(xiàng)目便籌資成功，即可獲得相應(yīng)的資金開始進(jìn)行項(xiàng)目運(yùn)作。然而也存在一些股權(quán)眾籌平臺(tái)如天使匯，允許項(xiàng)目實(shí)際的籌資總額高出籌資者事先的項(xiàng)目預(yù)期籌資額，直到籌資期限屆滿后再將實(shí)際的籌資總額交付給籌資人以進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)。這一對目標(biāo)籌資額放松的做法，一定程度上會(huì)增 加投資的風(fēng)險(xiǎn)及籌資的不 可預(yù)期性，一方面，可能會(huì)涉及更為廣泛的投資者群體，減弱對投資者人數(shù)及投資金額的控制力，進(jìn)而對市 場的影響力由之前的

33、可預(yù)期變?yōu)橄鄬Φ牟淮_定；另一方面，加大了監(jiān)督管理的難度，增加了監(jiān)管的成本。對目標(biāo)籌資額這一上限的突破，側(cè)重于市場機(jī)制的作用，但并沒有把金融市場投資的“羊群效益”及市 場缺陷充分考慮在內(nèi)，極容易導(dǎo)致股權(quán)籌資成為“脫韁野馬”肆意橫行，也對股權(quán)眾籌的監(jiān)督管理提出 了更高的要求。七）入資方式風(fēng)險(xiǎn)：有限合伙企業(yè)形式能否實(shí)現(xiàn)領(lǐng)投人與跟投人的利益平衡我國證券法第條中規(guī)定未經(jīng)核準(zhǔn)的單位或個(gè)人向特定對象發(fā)行證券不得超過人。為了規(guī)避法律條文中的這一人數(shù)限制，一些股權(quán)眾籌平臺(tái)如“大家投”便采取有限合伙企業(yè)的形式參與到股權(quán)籌資的活動(dòng)中。平臺(tái)一般會(huì)對領(lǐng)投人和跟投人依據(jù)目標(biāo)籌資額設(shè)定不同的投資最低限額，如“大家投”規(guī)定領(lǐng)

34、投人的項(xiàng)目投資額不得低于萬元，跟投人不得低于萬元，這一限制 能保證項(xiàng)目投資的人數(shù)控制最多可以控制在人左右，不會(huì)突破合伙企業(yè)的人數(shù)限制。投資人數(shù)確定后，再由平臺(tái)以投資人的名 義辦理成立有限合伙企業(yè)，最后再以有限合伙企業(yè)的名義加人到項(xiàng)目的投資中，成為項(xiàng)目的股東。這一做法能夠有效地規(guī)避法律法規(guī)中的人數(shù)限制，防止觸及“非法集資”或違法犯罪的“紅線”，但其會(huì)造成領(lǐng)投人與跟投人信息上的不對稱，最終影響 到跟投人的利益。同時(shí)，這一人資方式在實(shí)踐中的操作環(huán)節(jié)過于復(fù)雜，據(jù)筆者了解，在平臺(tái)代為注冊辦理有限合伙企業(yè)的過程中平臺(tái)要求外地的投資者將身份證原件郵 寄給 平臺(tái)，僅就這一環(huán)節(jié)便給投資者帶來極大的不便與風(fēng)險(xiǎn)，使

35、這一入資方式不僅要面臨領(lǐng)投人與跟投人利益平衡的問題，更要經(jīng)受實(shí)踐中難題的考驗(yàn)，這一過程中存在的風(fēng)險(xiǎn)是不容忽視的。網(wǎng)站“”欄目：最后訪問日期：年月日?！把蛉盒?yīng)”是行為金融學(xué)理論下所發(fā)現(xiàn)的一種投資現(xiàn)象。在金融市場上，過量信息會(huì)使投資者無法篩選出真實(shí)的信息進(jìn)而做出有效和理性的投資。在這 種情況下，他人的選擇會(huì)給投資形成示范效應(yīng)，造成跟風(fēng)現(xiàn)象，而投資者此時(shí) 往往沒有充分認(rèn)識到投資風(fēng)險(xiǎn)。：，大家投網(wǎng)站“業(yè)務(wù)規(guī)則”、“業(yè)務(wù)流程”欄目，：最后訪問日期：年月日。國家檢察官學(xué)院 學(xué)報(bào)年第期四、我國股權(quán)眾籌平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)防 范措施囿于我國的金融投資環(huán)境并不完善、金融消費(fèi)者保護(hù)法制尚未形成體系等因素，防范金融風(fēng)險(xiǎn)將成

36、為與金融改革相生相伴的永恒課題。對股權(quán)眾籌的風(fēng)險(xiǎn)防范應(yīng)當(dāng)以保護(hù)投資者、促進(jìn)中小企業(yè)的原則為出發(fā)點(diǎn)，從對平臺(tái)的規(guī)制、對初創(chuàng)企業(yè)的鼓勵(lì)和對投資者的分類三個(gè)方面展開，以投資者分類制度為基礎(chǔ)，做出前瞻性的、基礎(chǔ)性的規(guī)則。為了盡可能保護(hù)投資者，政府應(yīng)當(dāng)對投資者審核做出整體上、原則上的規(guī)定，不能過早地將籌資公眾化、公開化。同時(shí)，可以要求初創(chuàng)企業(yè)承擔(dān)一定的信息披露義務(wù)，由平臺(tái)或第三方機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對項(xiàng)目進(jìn)展和企業(yè)發(fā)展的審核，以防止集資詐騙，防止投資者利益受損。當(dāng)然，這種義務(wù)不能規(guī)定過 重，而致使創(chuàng)業(yè)期的中小企業(yè)難以開 展業(yè)務(wù)。一）投資 者審核的標(biāo)準(zhǔn)和操作如何進(jìn)行投資者的審核？在這里可以借鑒中華人民共和國證券投資基

37、金法（年月曰起施行）第八十八條中對非公開募集基金中合格投資者的要求?；鸱▽细裢顿Y者的總體描述是“達(dá)到規(guī)定資產(chǎn)規(guī)?；蛘呤杖胨剑⑶揖邆湎鄳?yīng)的風(fēng)險(xiǎn)識別能力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力、其基金份額認(rèn)購金額不低于規(guī)定限額的單位和個(gè)人?！边@里為合格投資者規(guī)定了三項(xiàng)要求，即收人上的要求，風(fēng)險(xiǎn)識別能力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力的要求及認(rèn)購金額上的要求。從這個(gè)角度看，目前將天使匯和創(chuàng)投圏的標(biāo)準(zhǔn)結(jié)合起來，可以作為合格投資者審核要求的一般標(biāo)準(zhǔn)。首先，收入上要對個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者設(shè)定不同的標(biāo)準(zhǔn)，應(yīng)借鑒一定地域范圍內(nèi)的平均工資標(biāo)準(zhǔn)，考量收人是否超過一般人的最低生活消費(fèi)要求，以求最大限度地保護(hù)投資人。其次，對于風(fēng)險(xiǎn)識別能力應(yīng)當(dāng)從投資者從事的

38、行業(yè)，投資人以往成功投資的案例來進(jìn)行考量，以面別沒有對相關(guān)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)識別能力和經(jīng)驗(yàn)的個(gè)體；而對于風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，為了不過分的對投資者審核而使其喪失投資的積極性，主要通過明確的風(fēng)險(xiǎn)提示和對收人的 審核進(jìn)行。最后，認(rèn)購金額的要求在股權(quán)眾籌的角度主要是為了防止一個(gè)項(xiàng)目的投資者過度分散，導(dǎo)致權(quán)利義務(wù)過于復(fù)雜而阻卻融資進(jìn)程。投資者的資格審核應(yīng)當(dāng)是形式審還是實(shí)質(zhì)審呢？在互聯(lián)網(wǎng)金融興起、微型金融逐漸規(guī)模化的背景下，金融服務(wù)的便捷化、及時(shí)化成為發(fā)展之必然趨勢。作為股權(quán)眾籌平臺(tái)也應(yīng)當(dāng)為籌資者和融資者提供相對及時(shí)、快捷、安全的交易平臺(tái)。因此，倘若股權(quán)眾籌投資者的資格審核是實(shí)質(zhì)審的話，那么這不僅會(huì)加重平臺(tái)的審核負(fù)擔(dān)及成

39、本，也會(huì)極大地影響到股權(quán)眾籌的融資效率，降低融資服務(wù)的及時(shí)性、便捷性；倘若實(shí)行形式審查的話，那么融資交易的安全性問題便成為關(guān)鍵問題，畢竟過于寬松的投資者資格審核難以發(fā)揮實(shí)質(zhì)性作用，平臺(tái)的不對信息真實(shí)性的免責(zé)條款也使得其嚴(yán)格執(zhí)行審核標(biāo)準(zhǔn)的動(dòng)力不足。因此，投資者資格審核的寬嚴(yán)程度實(shí)質(zhì)上是一個(gè)利弊權(quán)衡的過程。筆者認(rèn)為，基于投資者與籌資者對股權(quán)眾籌的內(nèi)在需求，平臺(tái)對投資者的資格審核應(yīng)當(dāng)采取形式審查的方式，在此基礎(chǔ)上應(yīng)該對投資者的審核標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行嚴(yán)格的把握，并要求平臺(tái)承擔(dān)一定的審核責(zé)任，楊東：市場型間接金融：集合投資計(jì)劃統(tǒng)合規(guī)制論，中國法學(xué)年第期。楊東：股權(quán)眾籌是多層次資本市場一部分中國證券報(bào)，。參見魯公路

40、等：美國法案、資本市場變革與小企業(yè)成長證券市場導(dǎo)報(bào)年第期。參見黃親、屈俊：國外和眾籌的發(fā)展中國外匯年第期。股權(quán)眾籌平臺(tái)的運(yùn)營模式及風(fēng)險(xiǎn)防 范如因?yàn)槠脚_(tái)的主觀過錯(cuò)導(dǎo)致不滿足投資條件的投資者進(jìn)入到平臺(tái)進(jìn)行融資，對投資者或籌資者造成損失的則應(yīng)當(dāng)追究股權(quán)眾籌平臺(tái)的責(zé)任。唯有如此，才能兼顧效率與安全。同時(shí)，對投 資者的進(jìn)人條件應(yīng)當(dāng)進(jìn)行適當(dāng) 的分類。一方面，既能滿足投資能力不同 的投資者的投資需求，又能確保不同投資者的投資安全性得到保障。另一方面，實(shí)施分類化標(biāo)準(zhǔn)也有利于監(jiān)督管理的有效實(shí)施。二）如何防控非法集 資行為股權(quán)眾籌模式的出現(xiàn)沖擊了傳統(tǒng)的“公募”與“私募”的劃分界限也使得“非法集資”風(fēng)險(xiǎn)成為股權(quán)眾籌

41、亟需防控的主要風(fēng)險(xiǎn)之一。金融市場中的集資行為若是缺乏必要的監(jiān)管與引導(dǎo)，往往容易觸發(fā)“羊群”效應(yīng)，投資者的盲目性所造成的跟風(fēng)效應(yīng)也往往容易使得投資的人數(shù)與投資的規(guī)模都急劇膨脹，一旦風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生便會(huì)釀成惡果。因此，法律對該類籌資行為無論是在籌資人數(shù)上還是在籌資條件上都有嚴(yán)格的規(guī)定。股權(quán)眾籌作為新興的融資模式，以互聯(lián)網(wǎng)作為融資平臺(tái)，其涉及的人群之廣、數(shù)額之大往往使其極容易觸及法律禁止的“紅線”。因此，單純依靠平臺(tái)自身運(yùn)作方式的變通很難完全防范非法集資的風(fēng)險(xiǎn)，必須通過外部監(jiān)管的加強(qiáng)才能保證股權(quán)眾籌在法律的框架內(nèi)穩(wěn)定地運(yùn)行。然而，要使外部監(jiān)管能夠有效地推進(jìn)，首要環(huán)節(jié)便是要完善信息披露制 度。平臺(tái)要完善信息的

42、披露制度必須要相應(yīng)的法律進(jìn)行明確的規(guī)定，提出明確的要求。三）如何防止項(xiàng)目審核推薦涉及的欺詐“陽光是最好的防腐劑，燈光是最好的警察?！被ヂ?lián)網(wǎng)的發(fā)展一方面使得信息傳遞便捷化，但另一方面虛擬化也為極大地提髙了欺詐的可能性。因此為了防止項(xiàng)目審核推薦中極易發(fā)生的欺詐風(fēng)險(xiǎn)，線下約談便是一個(gè)很好的環(huán)節(jié)。投資人與籌 資人可以先行在網(wǎng)上進(jìn)行撮合，覺得心儀或達(dá)成初步的意思合意之后便可進(jìn)行線下約談，進(jìn)一步了解對方的相關(guān)情況，這樣可以通過面對面的實(shí)際接觸來降低合同欺詐的可能性，但是相應(yīng)地也提高了成本。涉及更多的信息披露，包括公司 的財(cái)務(wù)狀況等。四）如何控制資金流股權(quán)眾籌平臺(tái)的主要作用在于利用互聯(lián)網(wǎng)對富余資本在籌資者與

43、投資者之間進(jìn)行優(yōu)化配置，以提高富余資本的利用效率，從而解決由于信息不對稱所帶來的資本資源浪費(fèi) 的問題?；谏鲜稣J(rèn)知，股權(quán)眾籌平臺(tái)主要是發(fā)揮著中介的作用，以撮合投融資交易 的實(shí)現(xiàn)。一旦股權(quán)眾籌平臺(tái)在中介過程中能夠控制 資金的利用與流動(dòng)，則投資人的資金便存在為平臺(tái)所挪用的可能，一旦資金遭受損失而難以彌補(bǔ)，這對投資者與籌資者而言，無疑都是利益的極大損失。因此，出于對資金安全性的考慮，平臺(tái)是不能經(jīng)手或負(fù)責(zé)管理資金的，一般可選擇托管給可信任的第三方平臺(tái)或銀行，由投資者與籌資者協(xié)商約定向托管方支付一定的管理費(fèi)用。五）如何防控時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)和金額風(fēng)險(xiǎn)為了實(shí)現(xiàn)股權(quán)眾籌平臺(tái) 中項(xiàng)目資源的合理更新與優(yōu)化配置，應(yīng)當(dāng)對項(xiàng)目

44、的籌資期限予以明確的限定，具體的時(shí)間期限應(yīng)當(dāng)按照項(xiàng)目的目標(biāo)籌資額及所在行業(yè)的整體情況等因素進(jìn)行確定。對于投田春雷：金融資源公平配置的法學(xué)分析兼論中國金融法的新價(jià)值法學(xué)評論年第期，第頁。美布蘭代斯：別人的錢：投資銀行家的貪婪真相胡凌斌譯，法律出版社年版，第頁。國家檢察官學(xué)院學(xué)報(bào)年第期資的金額應(yīng)當(dāng)由法律根據(jù)投資者的實(shí)際投資能力及所投資的行業(yè)狀況進(jìn)行予以限定，一方面控制整個(gè)項(xiàng)目的籌資規(guī)模，防止其對市場可能存在的潛在風(fēng)險(xiǎn)，另一方面控制投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)，將其投資的風(fēng)險(xiǎn)損失控制在一定的范圍內(nèi)。這既是保證股權(quán)眾籌平臺(tái)健康發(fā)展的有效舉措，也是維護(hù)金融市場秩序和社會(huì)穩(wěn)定的必然要求。六）入資方式的規(guī)制“法無明文規(guī)

45、定不為罪”，在法律尚未明文禁止的范圍內(nèi)，允許平臺(tái)就人資的方式進(jìn)行適當(dāng) 的創(chuàng)新或變通，以防止踏人法律的禁域。但人資方式的創(chuàng)新或變通又不得違背籌資的安全性要求或法律規(guī)定的初衷，否則便會(huì)滑向非法的領(lǐng)域。因此，從合理規(guī)制人資方式的角度出發(fā)，不允許股權(quán)眾籌平臺(tái)誘導(dǎo)先成立有限合伙公司再融資并嚴(yán)格限制人數(shù)和金額。五、小結(jié)通過上文的分析，可以對我國的股權(quán)眾籌的運(yùn)營模式窺見一斑。首先，股權(quán)眾籌在我國并非真正意義上的“公眾籌資”，由于非法集資的限制，我國的“股權(quán)眾籌”只是公開進(jìn)行廣告宣傳的私募。其次，股權(quán)眾籌主要是為創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)提供“第一桶金”。如風(fēng)險(xiǎn)投資一樣，股權(quán)眾籌的投資風(fēng)險(xiǎn)大，而且投資者傾向于對失敗的可能性大而

46、成功后的預(yù)期收益非 常誘人的高新產(chǎn)業(yè)的投資。第三，由于私募的特征，我國的股權(quán)眾籌最重要的環(huán)節(jié)在于投資者的審核階段?！邦I(lǐng)投跟投”的創(chuàng)新模式為眾籌的安全性提供了一定保障。第四，我國的股權(quán)眾籌的運(yùn)營甚至?xí)M(jìn)行到融資合議達(dá)成后的融資階段，這種全方位的服務(wù)體現(xiàn)了我國的國情，即初創(chuàng)企業(yè)等中小企業(yè)不僅在資金方面處于弱勢，在法律服務(wù)方面也急需支持。最后，我國的股權(quán)眾籌在經(jīng)受資金方面與網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)最初的發(fā)展一樣仍是一個(gè)未知數(shù)。未來的監(jiān)管需要關(guān)注平臺(tái)的資金流轉(zhuǎn)問題，防止各類風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。而在風(fēng)險(xiǎn)防范方面，在運(yùn)營模式的具體步驟中，分別存在投資者審核風(fēng)險(xiǎn)、非法集資風(fēng)險(xiǎn)、合同欺詐風(fēng)險(xiǎn)、資金流風(fēng)險(xiǎn)、時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)、金額風(fēng)險(xiǎn)以及入資方式風(fēng)險(xiǎn)七大方面。對于這一系列風(fēng)險(xiǎn)的處理必須遵循同一個(gè)原則，即在促進(jìn)股權(quán)眾籌穩(wěn)定發(fā)展的前提下，將消費(fèi)者保護(hù)最大化。只有在此原則之下，風(fēng)險(xiǎn)防范措施的提出才能夠滿足法律在經(jīng)濟(jì)整體上的要求與平衡，才能真正促進(jìn)股權(quán)眾籌行業(yè)的蓬勃發(fā)展。責(zé)任編輯：趙玉）：，同前注。楊東：金融消費(fèi)者保護(hù)統(tǒng)合法論，法律出版社年版，第頁。