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1、第三篇第三篇 長期投資決策長期投資決策 長期投資與短期投資的比較 長期投資決策中關(guān)鍵性的步驟 估計項目的稅后現(xiàn)金流 長期投資決策中DCF法介紹 回收期法、凈現(xiàn)值法、獲利能力指數(shù)法、內(nèi)部收益率法回收期法、凈現(xiàn)值法、獲利能力指數(shù)法、內(nèi)部收益率法 幾類特殊的長期投資決策 長期投資決策中的風險分析 長期投資決策中的實際選擇權(quán)一、短期投資與長期投資的比較短期投資長期投資時間 1.回收期 2.影響期短長一次耗資少多變現(xiàn)能力強弱發(fā)生次數(shù)多(頻繁)少(不經(jīng)常發(fā)生)風險小大決策程序簡單、不太嚴格嚴格在資產(chǎn)總額和籌資組合不變的情況下,過多投資降低風險,減少盈利增大風險,增加盈利短、長期投資決策程序的比較 誰提出投
2、資建議?誰審批?是否需要做可行性分析(報告)?大量的調(diào)查?大量的調(diào)查?反復的開會研究?反復的開會研究?提出各項投資方案評估每一項方案估計現(xiàn)金流序列確定貼現(xiàn)率評價每一年的現(xiàn)金流量風險收集現(xiàn)金流量信息計算決策指標按照決策標準 選擇方案對接受的投資方案進行監(jiān)控和后評價二、長期投資決策中關(guān)鍵性的步驟 識 別投資類型 估估 計計決策變量決策變量 選選 擇擇最優(yōu)方案最優(yōu)方案 計計 算算決策指標決策指標 監(jiān) 控執(zhí)行過程必要投資替代投資擴張投資多角化投資項目壽命期現(xiàn)金流量貼現(xiàn)率回收期凈現(xiàn)值內(nèi)部收益率獲利指數(shù)根據(jù)決策準則選擇監(jiān)控現(xiàn)金流和發(fā)生時間,是否符合原來設(shè)想查找原因并分析確定控制措施二、長期投資決策中關(guān)鍵性
3、的步驟三、長期投資決策中DCF法介紹 3.1 長期投資決策方法及特點 1 1、回收期法、回收期法 2 2、凈現(xiàn)值法、凈現(xiàn)值法 3 3、獲利能力指數(shù)法、獲利能力指數(shù)法 4 4、內(nèi)部收益率法(修正的內(nèi)部收益率法)、內(nèi)部收益率法(修正的內(nèi)部收益率法)3.2 幾類特殊的長期投資決策3.3 不同方法的比較和評價決策中用到的兩個主要的決策變量1、現(xiàn)金流現(xiàn)金流:這是預期的稅后現(xiàn)金流,是估計出來的(介紹方法時,假設(shè)該現(xiàn)金流是確定的,以后再就風險作調(diào)整)2、投資者要求的收益率,貼現(xiàn)率貼現(xiàn)率:作為貼現(xiàn)率或判斷標準,一般用資本成本(籌資資本的成本、機會成本)回收期NPVPI(M)IRR現(xiàn)金流貼現(xiàn)率100006000
4、4000 3000 2000 10005130=6000*0.855=6000/(1+17%)2924=4000*0.731=4000/(1+17%)21872=3000*0.624=3000/(1+17%)31068=2000*0.534=6000/(1+17%)4-4870-1946-74該項目的貼現(xiàn)回收期=3+74/1068=3.07(年)貼現(xiàn)回收期的求法貼現(xiàn)回收期法的決策準則項目的回收期公司要求的回收期,拒絕 否 則 ,接受該方法的缺點?該方法的缺點?沒有考慮回收期后的現(xiàn)金流。因此,它僅僅是一種輔助的決策方法。因此,它僅僅是一種輔助的決策方法。預期現(xiàn)金流A0,A1,An貼現(xiàn)率 kntk
5、AANPVtt10)1(NPV00NPV拒 絕接 受利用NPVNPV法法進行決策的示意圖請自己畫出:請自己畫出:1.利用PIPI法法進行決策的示意圖;2.利用IRRIRR法法進行決策的示意圖。DCF方法及其特點方法及其特點決策方法 回收期法 NPV 法 PI 法 IRR 法 決策指標 回收期 NPV PI IRR 采納與否 決策準則 多方案擇優(yōu)決策準則 特點 NPV法、法、PI法、法、IRR法決策結(jié)果一致嗎?為什么?法決策結(jié)果一致嗎?為什么?1、在只有一個備選方案的采納與否決策 (見下一個PPT)2、在有多個備選方案的擇優(yōu)決策中 各方案的投資規(guī)模不等各方案的投資規(guī)模不等 各方案的現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)不同
6、各方案的現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)不同0NPVntkAAtt10)1(0ntkAAtt10)1(101)1(AnttktAPIntIRRAntkAttttA1)1(10)1(IRRK 在只有一個備選方案在只有一個備選方案的采納與否決策中,的采納與否決策中,NPVNPV法、法、PIPI法、法、IRR IRR法法決策結(jié)果一致!決策結(jié)果一致!各方案的投資規(guī)模不等 A方案 B方案 NPV 72.7 227.1 PI 1.36 1.15 IRR 50%27%20030015001900NPVNPV法、法、PIPI法、法、IRR IRR法決策結(jié)果法決策結(jié)果不一致不一致!為什么?為什么?怎么辦?應(yīng)該以哪個決策方法為準?為什
7、么?怎么辦?應(yīng)該以哪個決策方法為準?為什么?各方案的現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)不同 A方案 B方案 NPV 758.1 616.55 PI 1.758 1.617 IRR 35%43%100020001000650200100650650NPVNPV法、法、PIPI法、法、IRR IRR法決策結(jié)果法決策結(jié)果不一致不一致!為什么?為什么?怎么辦?應(yīng)該以哪個決策方法為準?為什么?怎么辦?應(yīng)該以哪個決策方法為準?為什么?修正的內(nèi)部收益率法1.用投資者要求的收益率投資者要求的收益率求出現(xiàn)金流出的期初期初現(xiàn)值 2.用投資者要求的收益率投資者要求的收益率求出現(xiàn)金流入的期末期末終值3.求出使PV現(xiàn)金流出=PV現(xiàn)金流入的貼現(xiàn)
8、率,即MIRRntkAOttPV1)1(現(xiàn)金流出tnnttkAIFV)1(0現(xiàn)金流入nMIRRtnknttAInttktAO)1()1(01)1(3.2 幾類特殊的長期投資決策 資本限量資本限量 出現(xiàn)的可能性,決策標準?各項目壽命期限不等各項目壽命期限不等 1、更新鏈法 2、等效年金法 多重內(nèi)部報酬率多重內(nèi)部報酬率 1、什么情況下會發(fā)生?如果現(xiàn)金流符號只改變1次?多次改變?2、哪一個能用?3、怎么辦?資本限量下的投資決策資本限量下的投資決策 有如下7個相互獨立的投資方案,按照獲利指數(shù)下降的順序排列;如果資本無限量,你會選擇哪些方案?如果資本無限量,你會選擇哪些方案?如果本期初始投資的預算限額為
9、如果本期初始投資的預算限額為100100萬,你會萬,你會選擇哪些方案?選擇哪些方案?4723651獲利指數(shù)1.251.191.161.141.091.050.97初始投資40萬10萬17.5萬 12.5萬20萬10萬15萬如果情況如下,你選擇哪些方案?如果情況如下,你選擇哪些方案?資本限量下的選擇標準:資本限量下的選擇標準:在當期預算限額內(nèi)選擇能提供最大凈現(xiàn)值在當期預算限額內(nèi)選擇能提供最大凈現(xiàn)值的投資方案組合。的投資方案組合。4723651獲利指數(shù)1.251.191.161.141.071.050.97初始投資40萬10萬17.5萬 12.5萬10萬20萬15萬各項目壽命期限不等5003001
10、0003003003003003001000500500A A項目項目B B項目項目NPV:243.50 306.50 PI:1.2435 1.306 IRR:23%20%A A、B B為互斥項目,選為互斥項目,選A A還是選還是選B B?能用能用NPVNPV法、法、PIPI法、法、IRRIRR法直接進行決策嗎?法直接進行決策嗎?100050050050050050010005005005005005005005001000NPV=426.5更新鏈法更新鏈法(或或 最小公倍數(shù)法最小公倍數(shù)法)若最小公倍數(shù)很大,怎么辦?若最小公倍數(shù)很大,怎么辦?等效年金法等效年金法500 a1000500A A項
11、目項目5003001000300300300300300B B項目項目 aA A項目項目 abbB B項目項目bbbbNPV:243.50 306.50這樣,只需比較只需比較a a、b b即可即可;a、b的求法也很簡單:相應(yīng)項目的凈現(xiàn)值/年金現(xiàn)值系數(shù)。如:a=243.50/2.48=97.91,b=306.50/4.355=70.38等效年金法等效年金法的應(yīng)用步驟:的應(yīng)用步驟:1.計算項目的凈現(xiàn)值(NPVNPV);2.計算該項目的等效年金;3.(等效年金等效年金NPV/NPV/年金現(xiàn)值系數(shù)年金現(xiàn)值系數(shù))3.比較不同項目的等效年金,4.4.在同等條件下選取等效年金較大的項在同等條件下選取等效年金
12、較大的項目。目。3.3 對回收期法回收期法、NPV法法、PI法法、IRR法法的比較和評價 回收期法回收期法的優(yōu)點?缺點?NPV法法的優(yōu)點?缺點?PI法法的優(yōu)點?缺點?IRR法法的優(yōu)點?缺點?它們應(yīng)用的前提條件?它們共同的優(yōu)點?缺點?(見“實際選擇權(quán)實際選擇權(quán)”部分)(案例見后附資料)(案例見后附資料)四、長期投資決策中現(xiàn)金流的估計4.1 長期投資決策中估計現(xiàn)金流的原則長期投資決策中估計現(xiàn)金流的原則4.2 如何估計項目的稅后現(xiàn)金流?如何估計項目的稅后現(xiàn)金流?期初 期中 期末4.3 估計稅后現(xiàn)金流的方法估計稅后現(xiàn)金流的方法4.4 計算稅后現(xiàn)金流的步驟計算稅后現(xiàn)金流的步驟4.5 小案例小案例4.1長
13、期投資決策中估計現(xiàn)金流的原則 衡量投資計劃價值時,是使用稅后稅后現(xiàn)金流現(xiàn)金流而不是用會計利潤會計利潤!利用增量增量現(xiàn)金流更簡便。注意從現(xiàn)有產(chǎn)品中轉(zhuǎn)移出的現(xiàn)金流!注意新項目的附屬或連帶的現(xiàn)金流入效果!考慮營運資金的需求。4.1 長期投資決策中估計現(xiàn)金流的原則 牢記沉沒成本沉沒成本不是增量現(xiàn)金流。勿忘機會成本機會成本!考慮相關(guān)的間接費用。不包括利息支付和融資現(xiàn)金流!4.2 估計項目估計項目期初期初的稅后現(xiàn)金流的稅后現(xiàn)金流 資產(chǎn)購置費用(包括運輸及安裝費);追加的非費用性支出(如營運資本投資);增加的其它相關(guān)稅后費用(如培訓費);相關(guān)的機會成本;在替代投資決策中,與舊設(shè)備出售有關(guān)的稅后現(xiàn)金流入;4.
14、2估計項目估計項目運行期間運行期間的稅后現(xiàn)金流的稅后現(xiàn)金流 銷售收入的增加;直接費用的增加;人工及原材料費用的節(jié)??;與項目實施相關(guān)的間接費用的增加額;項目實施后增加的折舊所帶來的節(jié)稅額;即使新項目以債務(wù)方式融資,也不要考慮利息費用;4.2 估計項目估計項目期末期末的稅后現(xiàn)金流的稅后現(xiàn)金流 項目終止時的稅后殘值;與項目終止有關(guān)的現(xiàn)金流出;期初投入的非費用性支出的回收(如營運資本回收);4.3 估計稅后現(xiàn)金流的方法估計稅后現(xiàn)金流的方法利潤增量利潤增量現(xiàn)金流增量現(xiàn)金流增量 *稅前利潤增量(以上各行第二列數(shù)字之和)納稅額增量(稅前利潤增量乘以稅率)稅后現(xiàn)金流增量(以上各行第二列數(shù)字之和)4.4 計算稅
15、后現(xiàn)金流的步驟計算稅后現(xiàn)金流的步驟1.判斷哪些因素影響利潤,哪些因素影響現(xiàn)金流,并根據(jù)判斷結(jié)果填在表中后三行以上的部分;2.將表中第二列后三行以上的部分相加,得稅前利潤增量,即利潤變化數(shù);3.稅前利潤增量乘以稅率所得積的負值,便是納稅額增量,它也是構(gòu)成增量現(xiàn)金流的因素之一,因此,填入表中第三列;4.累加表中的第三列,得出稅后現(xiàn)金流增量。4.5 小案例:是否該用新機替換舊機?是否該用新機替換舊機?舊機10年前以3萬美元的價格購買,還有5年的使用壽命,當前市價為1.5萬美元。新機價格為3萬美元,運輸費、安裝費分別為0.2萬美元、0.3萬美元,預計使用壽命5年。新機、舊機均采用直線折舊法。若要購買新
16、機,需從銀行借款1萬美元,年利率9%由于新機比舊機效率高,相應(yīng)要增加半成品庫存0.5萬美元。使用新機每年可減少1萬美元的薪金支出和0.1萬美元的福利費用,殘次品費用也將從每年0.8萬美元降到0.3萬美元;但維護費要增加0.4萬美元。適用稅率為33%,公司綜合資本成本為10%五、長期投資決策中的風險分析 調(diào)整現(xiàn)金流量(風險現(xiàn)金流風險現(xiàn)金流 無風險的現(xiàn)金流無風險的現(xiàn)金流 無風險貼現(xiàn)率無風險貼現(xiàn)率)1、等價現(xiàn)金流法 2、概率法(適合各年現(xiàn)金流相互獨立)3、決策樹法(適合各年現(xiàn)金流相關(guān))調(diào)整貼現(xiàn)率(風險的現(xiàn)金流風險的現(xiàn)金流、無風險的貼現(xiàn)率無風險的貼現(xiàn)率 風險的貼現(xiàn)率風險的貼現(xiàn)率)1、按風險報酬模型調(diào)整
17、 2、按CAPM模型調(diào)整 3、按投資項目類別調(diào)整 4、按投資項目的風險等級來調(diào)整等價現(xiàn)金流法等價現(xiàn)金流法例:某公司準備進行一項投資,各年的現(xiàn)金流量和分析人員確定的等價系數(shù)如下表,無風險貼現(xiàn)率為10%,試判斷此項目是否可行。t01234NCFi-200008000800080008000約當系數(shù)di1.00.950.90.80.8概率法概率法例:某企業(yè)的一個投資項目各年的現(xiàn)金流量與概率分布如下表,資金成本為15%,試判斷此項目是否可行。第0年第1年第2年第3年NCF0pNCF1pNCF2pNCF3p-40000125000150000.40.63000020000100000.20.60.235
18、00025000150000.30.40.3六、長期投資決策中的實際選擇權(quán) 請回憶利用DCF法進行資本預算的過程?DCF法遇到的挑戰(zhàn)?什么是實際選擇權(quán)?實際選擇權(quán)的種類(5類);實際選擇權(quán)如何影響項目的價值?案例實際選擇權(quán)的種類 改變產(chǎn)量選擇權(quán) 成長(擴張)選擇權(quán) 或或 減產(chǎn)選擇權(quán) 放棄選擇權(quán) 延期選擇權(quán) 改變技術(shù)選擇權(quán) 改變產(chǎn)品品種(組合)的選擇權(quán)實際選擇權(quán)如何影響項目的價值?項目的價值項目的價值=按通常方法所計算的凈現(xiàn)值按通常方法所計算的凈現(xiàn)值 +選擇權(quán)價值選擇權(quán)價值 (見下面案例見下面案例)案案 例例:加米膠水公司正在對一種新的革命性的膠水項目進行評價:1、該公司可建立一座每月可生產(chǎn)25
19、000罐膠水的工廠,根據(jù)制造和營銷的預測和預算資料,采用傳統(tǒng)的DCF分析法計算出,這一項目的預期凈現(xiàn)值為-300萬。2、如果市場對該膠水的需求量大增,加米膠水公司將在兩年內(nèi)擴大此工廠,其產(chǎn)量因此將會增加三倍,并使經(jīng)營具有較高的效率。然而除非現(xiàn)在投入初始投資,否則這一高水平的需求無法獲得。(沒有原始投資,公司就不會擁有“先行優(yōu)勢”)3、市場銷量大增的可能性為50%,如果市場擴大了,則在第二年底新增投資所產(chǎn)生的凈現(xiàn)值將為1500萬。當以必要投資率進行貼現(xiàn)時,該凈現(xiàn)值在第0期為1100萬。4、如果市場銷量不佳,將不再做進一步的投資。若采用傳統(tǒng)的若采用傳統(tǒng)的DCFDCF分析法,投資這一項目分析法,投資這一項目嗎?嗎?若考慮到上面的若考慮到上面的2 2、3 3、4 4所提供的信息,所提供的信息,是否應(yīng)該投資該項目?該項目的價值是多是否應(yīng)該投資該項目?該項目的價值是多少?少?提示提示:加米膠水公司的擴張選擇權(quán) 市場增長公司擴張市場衰退公司不擴張第二年NPV 概率1500萬 50%0 50%演講完畢,謝謝觀看!