固定匯率與浮動(dòng)匯率之比較

人民幣匯率改革背景下 固定匯率與浮動(dòng)匯率 的比較 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 理論上的比較 匯率制度的選擇 一個(gè)爭(zhēng)論不休的話題 匯率制度應(yīng)該一個(gè)不斷地變遷地過程 影響匯率制度的幾個(gè)因素 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 匯率制度的選擇 一個(gè)爭(zhēng)論不休的話題 20世紀(jì) 50年代： kindleberger一派極力推崇固定匯率制，認(rèn) 為浮動(dòng)匯率制造成了匯率的不穩(wěn)定。 friedman一派則持相反意見，認(rèn)為：“浮動(dòng) 匯率不必是不穩(wěn)定的匯率，即使匯率不穩(wěn)定， 也主要是因?yàn)橹鲗?dǎo)國(guó)際貿(mào)易的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)不穩(wěn)定。 固定匯率盡管名義上是穩(wěn)定的，但它可能使經(jīng) 濟(jì)中的其他因素的不穩(wěn)定性變得持久而強(qiáng)化?！?http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 20世紀(jì) 60年代 Mundell(1961)提出“最優(yōu)貨幣區(qū)”（ OCA）理論。 20世紀(jì) 70年代 麥金農(nóng)和肖分別提出“金融抑制論”和“金融深化 論”； 經(jīng)濟(jì)學(xué)家開始關(guān)注發(fā)展中國(guó)家的匯率制度，提出 “經(jīng)濟(jì)論”和“依附論”。 20世紀(jì) 80年代以后 “蘇東劇變”之后，轉(zhuǎn)型國(guó)家經(jīng)濟(jì)制度、產(chǎn)權(quán)制度 的變革與選擇，特別是 90年代以后，新興市場(chǎng)貨幣 危機(jī)、歐元誕生等事件使得匯率制度再度成為研究 的熱點(diǎn)。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 匯率制度是不斷變遷的過程 以前的許多學(xué)者依據(jù)有限影響因素得出的 匯率制度的研究結(jié)論可能是合理的，但是從動(dòng) 態(tài)的觀點(diǎn)來看，多因素的差異性與變動(dòng)性決定 了他們的研究結(jié)論常常是存在問題的。 影響匯率制度的因素復(fù)雜多樣，而這些因 素又隨著政治、經(jīng)濟(jì)和金融等因素的發(fā)展變化 而不斷地變化，因而作為這些因素綜合作用的 結(jié)果 匯率制度也應(yīng)該不斷地變遷。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 從中期和短期來看，一個(gè)國(guó)家的匯率制度應(yīng)該 取決于一個(gè)國(guó)家的具體情況，它不僅取決于傳 統(tǒng)的最優(yōu)貨幣區(qū)因素（如經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征），而 且取決于政治經(jīng)濟(jì)因素（如政治不穩(wěn)定和通貨 膨脹誘因）和恐懼浮動(dòng)因素（如本幣定制債務(wù)） 等。此外，像其他經(jīng)濟(jì)政策一樣，一國(guó)匯率的 變遷和選擇還可能反應(yīng)著政策決策者和公眾的 偏好。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 從長(zhǎng)期來看，由于影響匯率制度的因素是不 斷變化的，所以國(guó)家對(duì)于自身匯率制度的抉擇并 非是一勞永逸的，沒有單一的匯率制度適合同一 時(shí)期的所有國(guó)家或者同一國(guó)家的所有時(shí)期，各國(guó) 都會(huì)自愿或非自愿的依據(jù)不同時(shí)期的不同情況對(duì) 自己國(guó)家的匯率制度做出調(diào)整。 特定的匯率制度可能只適合特定國(guó)家在特定 時(shí)期，特定社會(huì)歷史條件下的需要。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 影響匯率制度的幾個(gè)因素 經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征 政策配合 經(jīng)濟(jì)沖擊 政府信譽(yù) BBC規(guī)則 價(jià)格確定 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征 Heller于 1978年提出了“經(jīng)濟(jì)論”，認(rèn)為一國(guó) 匯率制度的選擇主要取決于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征因素， 如經(jīng)濟(jì)規(guī)模、經(jīng)濟(jì)開放程度、進(jìn)出口貿(mào)易的商 品結(jié)構(gòu)與地域分布、相對(duì)通貨膨脹率以及同國(guó) 際金融市場(chǎng)一體化的程度等。 一些發(fā)展中國(guó)家的經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了“依附論”， 認(rèn)為發(fā)展中國(guó)家匯率制度的選擇取決于其經(jīng)濟(jì)、 政治等對(duì)外依賴關(guān)系，至于采用何種貨幣作為 錨貨幣，取決于該國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)、政治關(guān)系的集 中程度。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 長(zhǎng) 期 固定或盯住匯率制度 經(jīng)濟(jì)規(guī)模小，金融市場(chǎng) 發(fā)育不完全 經(jīng)濟(jì)開發(fā)程度低，政策 相似性高 人均 GDP低，進(jìn)出口價(jià) 格彈性低 浮動(dòng)匯率制度 經(jīng)濟(jì)規(guī)模小，金融市場(chǎng) 發(fā)育不完全 經(jīng)濟(jì)開發(fā)程度高，政策 相似性低 人均 GDP高，進(jìn)出口價(jià) 格彈性高 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 中 期 固定或盯住匯率制度 貿(mào)易集中度高，生產(chǎn)要 素流動(dòng)性低 貿(mào)易產(chǎn)品多樣化程度低， 通貨膨脹率相近 金融市場(chǎng)一體化程度低， 資本流動(dòng)受限制 外債貨幣錯(cuò)配程度高， 本幣國(guó)際借債能力低 政治穩(wěn)定 浮動(dòng)匯率制度 貿(mào)易分布分散化，生產(chǎn) 要素流動(dòng)性高 貿(mào)易產(chǎn)品多樣化程度高， 通貨膨脹率差異大 金融市場(chǎng)一體化程度高， 資本流動(dòng)頻繁 外債貨幣錯(cuò)配程度低， 本幣國(guó)際借債能力高 政治不穩(wěn)定 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 短 期 固定或盯住匯率制度 低通貨膨脹 國(guó)際儲(chǔ)備充足 浮動(dòng)匯率制度 高通貨膨脹 國(guó)際儲(chǔ)備少 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 隨機(jī)因素 固定或盯住匯率制度 經(jīng)濟(jì)波動(dòng)主要來自國(guó)內(nèi)， 低貿(mào)易條件變動(dòng) 高產(chǎn)出變動(dòng)，貨幣沖擊 占主導(dǎo)地位 浮動(dòng)匯率制度 經(jīng)濟(jì)波動(dòng)主要來自國(guó)外， 高貿(mào)易條件變動(dòng) 低產(chǎn)出變動(dòng)，實(shí)際沖擊 占主導(dǎo)地位 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 政策配合 Fleming和 Mundell于 60年代提出了 F M模型。 假定前提： （ 1）開放經(jīng)濟(jì)條件下經(jīng)常帳戶，資本帳戶開 放； （ 2）國(guó)內(nèi)外所有貨幣、證券資產(chǎn)充分替代， 即資本自由流動(dòng)； （ 3）國(guó)內(nèi)產(chǎn)出供給富有彈性； （ 4）小國(guó)開放模型。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 研究表明，在給定前提下，固定匯率制度下財(cái) 政政策有效，貨幣政策無效；而浮動(dòng)匯率制度 下財(cái)政政策無效，貨幣政策有效。 M-F模型實(shí)際上已經(jīng)蘊(yùn)涵著“三元悖論” （ trilemma） ,即資本自由流動(dòng)、匯率穩(wěn)定和貨 幣政策獨(dú)立性之間存在著“不可能三角” （ impossible triangle）。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 經(jīng)濟(jì)沖擊 20世紀(jì) 90年代以后，在經(jīng)濟(jì)全球化、金融市 場(chǎng)一體化的背景下，經(jīng)濟(jì)沖擊對(duì)一國(guó)的匯率制 度的影響越來越明顯。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 如果經(jīng)濟(jì)沖擊來自貨幣因素，比如貨幣需求的 變化和影響、價(jià)格水平的沖擊，那么就應(yīng)偏向 固定匯率，因?yàn)樗猩唐泛头?wù)成比例的變動(dòng) 不會(huì)改變它們的相對(duì)價(jià)格，使用匯率變動(dòng)作為 改變支出的政策是不必要的； 如果經(jīng)濟(jì)沖擊來自實(shí)際因素，比如偏好的改變 或者影響國(guó)內(nèi)商品與進(jìn)口商品相對(duì)價(jià)格的技術(shù) 變化，那么更加靈活的匯率制度是合意的，因 為相對(duì)價(jià)格的頻繁變動(dòng)使得有必要使用匯率作 為政策工具對(duì)實(shí)際沖擊做出反應(yīng)。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 央行沒有激勵(lì)創(chuàng)造意外通貨膨脹 在模型之外依據(jù)其 他決定因素來選擇 匯率制度 匯率制度取決于不同 匯率制度下?lián)p失大小 的比較 浮動(dòng)匯率更可取 盯住匯率制度更可取 實(shí) 際 沖 擊 貨幣沖擊 0 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 央行有激勵(lì)創(chuàng)造意外通貨膨脹 在模型之外依據(jù)其 他決定因素來選擇 匯率制度 匯率制度取決于不同 匯率制度下?lián)p失大小 的比較 浮動(dòng)匯率更可取 盯住匯率制度更可取 實(shí) 際 沖 擊 貨幣沖擊 0 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 政府信譽(yù) 1994年 12月墨西哥比索危機(jī)中，幾乎沒有證 據(jù)能把比索貶值的預(yù)期歸因于經(jīng)濟(jì)基本面因素 影響到的信譽(yù)的演進(jìn)；相反，市場(chǎng)似乎嚴(yán)重低 估了比索貶值得風(fēng)險(xiǎn)，盡管存在著早期預(yù)警信 號(hào)，諸如實(shí)際匯率升值和經(jīng)常帳戶惡化的跡象， 但是直到當(dāng)局宣布比索貶值 15%之后，市場(chǎng)信 心似乎才崩潰。由此可見，中間匯率制度缺乏 需要的政府信譽(yù)來保證。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 對(duì)于至少享有適度的貨幣穩(wěn)定和政府信譽(yù)的國(guó) 家，嚴(yán)格盯住顯得過于限制，而傳統(tǒng)盯住又過 于風(fēng)險(xiǎn)，適宜的選擇是浮動(dòng)匯率制度。 當(dāng)政府信譽(yù)存在問題時(shí)，盯住匯率比浮動(dòng)匯率 更好；當(dāng)政府信譽(yù)不是問題，實(shí)際沖擊占據(jù)主 導(dǎo)地位時(shí)，則浮動(dòng)匯率制度可能更好。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) BBC規(guī)則 20世紀(jì) 80年代初，浮動(dòng)貨幣之間反復(fù)出現(xiàn)的 主要匯率失調(diào)使人們深信，問題不是出在浮動(dòng) 匯率被管理的方式，而是出在浮動(dòng)匯率不被管 理時(shí)，市場(chǎng)并沒有力量將匯率推向均衡。 1998年?yáng)|亞新興市場(chǎng)匯率制度危機(jī)后，沿著 爬行盯住和目標(biāo)區(qū)理論路徑，經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了 以爬行帶（ crawling bands）取代爬行盯住和 匯率目標(biāo)區(qū)。 Dornbusch和 Park（ 1999）將爬行盯住、目標(biāo) 區(qū)和爬行帶統(tǒng)稱為“ BBC規(guī)則” （ the BBC rules） 。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) Williamson(2000)從防范危機(jī)的角度出發(fā)，認(rèn)為： 角點(diǎn)匯率制度（貨幣局和浮動(dòng)匯率）同樣可能形成 危機(jī)； 參照匯率最不受沖擊影響，但可能出現(xiàn)匯率失調(diào)； BBC規(guī)則易受沖擊影響，但政府干預(yù)可以使匯率保 持在匯率帶以內(nèi)； 監(jiān)控匯率帶具有兩者的優(yōu)點(diǎn)，當(dāng)局沒有義務(wù)捍衛(wèi)匯 率帶，但同時(shí)卻暗含著一種假定行動(dòng)來防止匯率偏 離均衡匯率； 管理浮動(dòng)則存在兩大缺陷：一是缺乏透明，二是沒 有預(yù)期的中心匯率。 據(jù)此，其主張監(jiān)控匯率帶。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 但是，也有一些學(xué)者認(rèn)為，匯率目標(biāo)區(qū)雖然可 以減少央行承受單方面博弈的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)，排 除極端的匯率波動(dòng)，但是匯率目標(biāo)區(qū)仍然只能 夠推遲匯率遭受攻擊時(shí)的時(shí)間，但是卻無法避 免之，當(dāng)匯率達(dá)到目標(biāo)區(qū)的界線時(shí)，便面臨與 固定匯率同樣的問題。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 價(jià)格確定 Friedman(1953)極力主張浮動(dòng)匯率，認(rèn)為從長(zhǎng) 期來看，匯率制度沒有顯著的實(shí)際效果，因?yàn)?匯率制度最終是貨幣制度的選擇。而貨幣制度 在長(zhǎng)期內(nèi)對(duì)實(shí)際變量并不重要，只是在短期內(nèi) 顯得重要。 因此，他主張浮動(dòng)匯率作為取得國(guó)際相對(duì)價(jià)格 快速變化的一種手段。 但是， Friedman所處的年代很少有資本流動(dòng)， 浮動(dòng)匯率經(jīng)常保持經(jīng)常帳戶零差額，隔絕了外 國(guó)沖擊的傳遞途徑。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) Mundell后來證實(shí)在存在資本流動(dòng)的情況下， 浮動(dòng)匯率的隔離特性縮減，因而固定匯率和浮 動(dòng)匯率孰優(yōu)孰劣變得更加復(fù)雜。 在 Friedman和 Mundell的論文中都假定生產(chǎn)者 以本幣確定價(jià)格，當(dāng)匯率變化時(shí)商品價(jià)格沒有 調(diào)整，因而在他們的模型中一價(jià)定律有效。 但是實(shí)際上，假定一價(jià)定律有效是有問題的。 統(tǒng)計(jì)表明，墨西哥消費(fèi)品顯著偏離一價(jià)定律。 所以，可能的替代選擇是假定企業(yè)以消費(fèi)者貨 幣確定價(jià)格。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) Engel在此基礎(chǔ)上認(rèn)為，匯率制度關(guān)鍵取決于 名義價(jià)格在短期內(nèi)如何使匯率變動(dòng)做出反應(yīng)。 通過模型研究，他得出以下四個(gè)結(jié)論： （ 1）匯率制度的穩(wěn)定特性和匯率制度對(duì)經(jīng)濟(jì) 效率水平的影響取決于價(jià)格確定的類型。而且， 價(jià)格確定行為的類型與金融市場(chǎng)的完全程度是 相互影響的。 （ 2）如果一國(guó)對(duì)于本幣狀況幾乎沒有控制， 那么持久固定匯率更可能是合意的。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) （ 3）資本流動(dòng)程度對(duì)于匯率制度的重要性取 決于產(chǎn)品如何定價(jià)。雖然固定匯率可能減少或 者消除國(guó)家間特有的風(fēng)險(xiǎn)，但是該國(guó)總的風(fēng)險(xiǎn) 可能不受影響或者增加。 （ 4）如果存在貨幣傳遞途徑輸入價(jià)格，當(dāng)僅 僅有貨幣沖擊時(shí)，浮動(dòng)匯率存在自動(dòng)穩(wěn)定的特 性。匯率傳遞到最終產(chǎn)品價(jià)格越少，固定匯率 越合意。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 從前面的分析可以看到，在現(xiàn)實(shí)中，各國(guó) 匯率制度都受到多種因素的影響，而這些因素 的差異性決定了當(dāng)今世界上，多種匯率制度并 存局面的出現(xiàn)，而且，隨著各國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化和 經(jīng)濟(jì)開放程度的不斷加大，決定一國(guó)匯率制度 的多種因素的差異性仍會(huì)不斷地沖撞和耦合， 因而，一個(gè)國(guó)家的匯率制度必然是其自身多種 因素動(dòng)態(tài)博弈的結(jié)果。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 我國(guó)人民幣匯率制度的現(xiàn)狀 我國(guó)實(shí)行實(shí)際上的固定匯率制度的緣由 人民幣退出固定匯率制的理由分析 浮動(dòng)匯率制度尚不適合我國(guó)國(guó)情 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 效率與穩(wěn)定的選擇 固定匯率是將一種貨幣兌換另一種或另幾種貨 幣的比率保持了穩(wěn)定 ,使人們對(duì)某一種或某幾 種貨幣以另一種貨幣表示的價(jià)格的預(yù)期變動(dòng)率 為零，也就是說，固定匯率制度將所謂的“穩(wěn) 定”發(fā)揮到了極限。 浮動(dòng)匯率制度是將一種貨幣兌換其它貨幣的比 率不加認(rèn)為的限制，將所謂的“效率”發(fā)揮到 了極限。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 效率與穩(wěn)定的選擇 “穩(wěn)定”是指作為貨幣價(jià)格的匯率保持相對(duì)固 定而在消除預(yù)期不確定性方面所體現(xiàn)的價(jià)值； “效率”是指作為貨幣價(jià)格的匯率可以相對(duì)浮 動(dòng)而在資源配置方面所發(fā)揮的作用。 “效率”與”穩(wěn)定”之間存在存在相互替代、 此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 我國(guó)選擇固定匯率制度七點(diǎn)原因 貿(mào)易依存度 以 GDP衡量的國(guó)家經(jīng)濟(jì)規(guī)模 貿(mào)易伙伴的集中程度 市場(chǎng)化程度 宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性 微觀主體的成熟程度 金融市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 ) 盡管我國(guó)國(guó)民生產(chǎn)總值較大，貿(mào)易依存度也不 算太高，但是因?yàn)槲覈?guó)進(jìn)出口產(chǎn)品的價(jià)格彈性 不對(duì)稱、貿(mào)易伙伴較為集中、市場(chǎng)化程度也有 待提高。同時(shí)，宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期具有一定程度的 不穩(wěn)定性，微觀主體的成熟程度不夠，以及金 融市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r不夠理想。所以我國(guó)目前實(shí) 行的實(shí)際上是盯住美元的固定匯率制度是一種 客觀要求，是一種穩(wěn)定性大于效率性的客觀要 求。 http:/ (海量營(yíng)銷管理培訓(xùn)資料下載 )