第十七章：固定匯率和外匯干預(yù)（國(guó)際金融課件）

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第17章,固定匯率和外匯干預(yù),,Slide 18-2,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,本章結(jié)構(gòu),為什么研究固定匯率 中央銀行干預(yù)與貨幣供給 中央銀行怎樣固定匯率 固定匯率下的穩(wěn)定政策 國(guó)際收支危機(jī)和資本抽逃 有管理的浮動(dòng)與沖銷干預(yù),,Slide 18-3,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,世界貨幣體系中的儲(chǔ)備貨幣 金本位制 提要 附錄Ⅰ資產(chǎn)不完全替代情況下的外匯市場(chǎng)均衡 附錄Ⅱ國(guó)際收支的貨幣分析法 附錄Ⅲ國(guó)際收支危機(jī)的時(shí)點(diǎn),本章結(jié)構(gòu),,Slide 18-4,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,內(nèi)容介紹,本章我們將研究各國(guó)中央銀行如何干涉外匯市場(chǎng)以穩(wěn)定匯率，并討論在固定匯率條件下，宏觀經(jīng)濟(jì)政策如何運(yùn)作 本章還將幫助我們理解在有管理的浮動(dòng)匯率體系下，中央銀行的外匯干預(yù)對(duì)匯率決定的作用,,Slide 18-5,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,為什么研究固定匯率,有管理的浮動(dòng) 工業(yè)化國(guó)家貨幣的美元匯率雖然現(xiàn)在不由政府固定，但也不會(huì)任其完全自由浮動(dòng)。對(duì)固定匯率的理解能夠使我們深入洞察浮動(dòng)匯率制下外匯干預(yù)的影響 區(qū)域性貨幣協(xié)定 匯率聯(lián)盟的成員國(guó)之間維持固定匯率,,Slide 18-6,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,發(fā)展中國(guó)家和轉(zhuǎn)型國(guó)家 許多發(fā)展中國(guó)家都試圖釘住某些貨幣 過(guò)去的教訓(xùn)對(duì)未來(lái)的啟示 在歷史上許多時(shí)期，實(shí)行固定匯率是一種標(biāo)準(zhǔn)做法。對(duì)固定匯率的了解可以使我們更好的比較它與浮動(dòng)匯率的優(yōu)劣,為什么研究固定匯率,,Slide 18-7,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,中央銀行干預(yù)與貨幣供給,中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表與貨幣供給 資產(chǎn) 國(guó)外資產(chǎn)：主要包括中央銀行持有的外幣債券 國(guó)內(nèi)資產(chǎn)：指中央銀行持有的要求本國(guó)居民和國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)在未來(lái)予以償付的債權(quán)。主要包括國(guó)內(nèi)政府債券和對(duì)國(guó)內(nèi)私人銀行的貸款 負(fù)債 私人銀行存款 通貨,,Slide 18-8,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,總資產(chǎn)=總負(fù)債+凈資產(chǎn)值 資產(chǎn)凈值假設(shè)不變。這時(shí)，中央銀行資產(chǎn)方的變化會(huì)自動(dòng)地引起負(fù)債方的等量變動(dòng) 中央銀行資產(chǎn)的變化將引致本國(guó)貨幣供給的變動(dòng) 中央銀行的任何資產(chǎn)的購(gòu)入都會(huì)自動(dòng)導(dǎo)致本國(guó)貨幣供給的增加 中央銀行的任何資產(chǎn)的售出都會(huì)自動(dòng)導(dǎo)致本國(guó)貨幣供給的減少,中央銀行干預(yù)與貨幣供給,,Slide 18-9,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,中央銀行干預(yù)與貨幣供給,外匯干預(yù)與貨幣供給 出售國(guó)外資產(chǎn):資產(chǎn)減少的同時(shí)，負(fù)債也減少同樣數(shù)量，這正是央行干預(yù)外匯市場(chǎng)而從流通領(lǐng)域退出的貨幣 購(gòu)買國(guó)外資產(chǎn)結(jié)果正相反,,Slide 18-10,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,沖銷操作 沖銷性外匯干預(yù)：是指央行有時(shí)進(jìn)行的數(shù)量相等但方向相反的國(guó)外和國(guó)內(nèi)資產(chǎn)交易，以抵消外匯交易對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣供給的影響 如：出售國(guó)外資產(chǎn)的同時(shí)，購(gòu)買國(guó)內(nèi)資產(chǎn),中央銀行干預(yù)與貨幣供給,,Slide 18-11,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,中央銀行干預(yù)與貨幣供給,表：100元外匯干預(yù)的影響：總結(jié),,Slide 18-12,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,中央銀行干預(yù)與貨幣供給,國(guó)際收支與貨幣供給 在實(shí)踐中，一個(gè)適度的國(guó)際收支失衡對(duì)本國(guó)和外國(guó)的貨幣供給的影響程度是不確定的。這是因?yàn)椋?國(guó)際收支調(diào)整的負(fù)擔(dān)如何在央行之間進(jìn)行分配并不確定 央行可能進(jìn)行沖銷操作來(lái)抵消儲(chǔ)備變動(dòng)對(duì)貨幣供給的影響 有些央行的交易會(huì)間接的幫助其他國(guó)家彌補(bǔ)國(guó)際收支赤字,,Slide 18-13,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,中央銀行怎樣固定匯率,固定匯率下的外匯市場(chǎng)均衡 為了確保匯率永久固定在E0時(shí)的外匯市場(chǎng)均衡，中央銀行必須使本國(guó)利率R=外國(guó)利率R*,,Slide 18-14,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,中央銀行怎樣固定匯率,固定匯率下的貨幣市場(chǎng)均衡 為了使本國(guó)利率保持在R*水平上，必須使本國(guó)貨幣實(shí)際總需求=實(shí)際總供給，即： MS/P=L(R*,Y) 可確定貨幣供給量MS,,Slide 18-15,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,圖解分析,中央銀行怎樣固定匯率,,,,,,,,E0,外幣存款的本幣收益 R*+(E0-E)/E,,M1/P,M2/P,1,3,2,1’,3’,R*,實(shí)際貨幣供給,實(shí)際貨幣需求， L(R,Y1),L(R,Y2),,Slide 18-16,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,固定匯率下的穩(wěn)定政策,貨幣政策 央行的貨幣政策工具僅能影響國(guó)際儲(chǔ)備，無(wú)力對(duì)該國(guó)經(jīng)濟(jì)的貨幣供給或產(chǎn)出產(chǎn)生影響。即，固定匯率使央行失去了運(yùn)用貨幣政策穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)的能力。,匯率，E,產(chǎn)出，Y,Y1,Y2,,Slide 18-17,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,財(cái)政政策 與貨幣政策不同，固定匯率制下的財(cái)政政策可以用來(lái)影響產(chǎn)出。而且，它比在浮動(dòng)匯率制下更加有效,固定匯率下的穩(wěn)定政策,匯率，E,產(chǎn)出，Y,Y2,Y1,Y3,,Slide 18-18,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,匯率變動(dòng) 本幣幣值下調(diào)：央行提高了外幣的本幣價(jià)格 本幣幣值上調(diào)：央行降低了外幣的本幣價(jià)格 央行必須承諾愿意按新匯率進(jìn)行不限數(shù)量的本幣及外幣交易,固定匯率下的穩(wěn)定政策,,Slide 18-19,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,幣值下調(diào)引起了產(chǎn)出增加，官方儲(chǔ)備增加和貨幣供給的擴(kuò)張,固定匯率下的穩(wěn)定政策,匯率，E,產(chǎn)出，Y,Y1,Y2,,Slide 18-20,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,固定匯率下的穩(wěn)定政策,實(shí)行本幣貶值的原因： 盡管缺乏有效的貨幣政策，幣值下調(diào)可以成為政府克服本國(guó)失業(yè)的工具 幣值下調(diào)可以改善經(jīng)常項(xiàng)目的收支情況 幣值下調(diào)可以影響中央銀行的外匯儲(chǔ)備,,Slide 18-21,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,固定匯率下的穩(wěn)定政策,財(cái)政政策的調(diào)整與匯率變動(dòng) 財(cái)政擴(kuò)張使產(chǎn)出增加，進(jìn)而會(huì)由于P的上升，使實(shí)際匯率升值（即EP*/P下降） 長(zhǎng)期中，貶值政策是中性的，就是說(shuō)，它對(duì)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期均衡的惟一影響是所有名義價(jià)格和國(guó)內(nèi)貨幣供給成比例的上升,,Slide 18-22,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,匯率行將發(fā)生變化的市場(chǎng)預(yù)期可以導(dǎo)致國(guó)際收支危機(jī)，即對(duì)未來(lái)匯率預(yù)期的變化導(dǎo)致官方外匯儲(chǔ)備的急劇變化,國(guó)際收支危機(jī)和資本抽逃,,Slide 18-23,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,當(dāng)市場(chǎng)將匯率水平推至E1時(shí)，中央銀行為了保持匯率在E0固定不變，必須運(yùn)用其儲(chǔ)備來(lái)彌補(bǔ)私人資本的流出并減少貨幣供給同時(shí)提高國(guó)內(nèi)的利率,國(guó)際收支危機(jī)和資本抽逃,,,,,,,E0,R*+(E0-E)/E,,M1/P,M2/P,1,1’,2’,R*,實(shí)際貨幣供給,L(R,Y),,R*+(E1-E)/E,2,R*+(E1-E0)/E0,,Slide 18-24,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,國(guó)際收支危機(jī)和資本抽逃,對(duì)未來(lái)貶值的預(yù)期引起了國(guó)際收支危機(jī)，危機(jī)表現(xiàn)為儲(chǔ)備的急劇減少和本國(guó)利率水平高于世界利率水平 基于貶值恐慌的儲(chǔ)備流失常常被稱為資本抽逃，這是由于國(guó)際收支帳戶上有關(guān)的借方項(xiàng)目上有私人資本流出,,Slide 18-25,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,有管理的浮動(dòng)與沖銷干預(yù),資產(chǎn)完全替代和沖銷干預(yù)的無(wú)效性 在固定匯率制下，貨幣政策的無(wú)效性意味著沖銷操作必然是自相矛盾的，從而是失敗的 資產(chǎn)的完全替代：只有本幣與外幣債券的預(yù)期收益一樣時(shí)，外匯市場(chǎng)才會(huì)均衡 資產(chǎn)的不完全替代：均衡時(shí)資產(chǎn)的預(yù)期收益率不同,,Slide 18-26,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,有管理的浮動(dòng)與沖銷干預(yù),資產(chǎn)不完全替代情況下的外匯市場(chǎng)均衡 不完全替代時(shí) ，外匯市場(chǎng)均衡要求國(guó)內(nèi)利率等于外幣債券的本幣預(yù)期收益率加上一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)升水ρ，即： R=R*+(Ee-E)/E+ρ 當(dāng)公眾可持有的本國(guó)政府債券存量上升時(shí)，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)升水上升；當(dāng)中央銀行持有的國(guó)內(nèi)資產(chǎn)上升時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)升水下降 風(fēng)險(xiǎn)升水與本國(guó)政府債券存量B減去中央銀行持有的國(guó)內(nèi)資產(chǎn)A的差成正比例： ρ=ρ(B-A),,Slide 18-27,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,資產(chǎn)不完全替代情況下沖銷干預(yù)的影響 在資產(chǎn)不完全替代的情況下，通過(guò)購(gòu)買外匯進(jìn)行沖銷干預(yù)也會(huì)引起本幣貶值。這說(shuō)明當(dāng)中央銀行改變貨幣供給以實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)等國(guó)內(nèi)目標(biāo)時(shí)，它也能通過(guò)沖銷性干預(yù)來(lái)保持匯率穩(wěn)定,有管理的浮動(dòng)與沖銷干預(yù),,Slide 18-28,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,有管理的浮動(dòng)與沖銷干預(yù),沖銷干預(yù)發(fā)揮作用的證據(jù) 對(duì)于沖銷性干預(yù)對(duì)匯率是否有確定性影響尚缺乏充分證據(jù)的情況下，持懷疑的態(tài)度可能是很自然的,,Slide 18-29,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,干預(yù)的信號(hào)效應(yīng) 如果市場(chǎng)參與者并不能確定宏觀經(jīng)濟(jì)政策的未來(lái)走向，沖銷性干預(yù)可能給與這樣一種信號(hào)，即中央銀行期望（或愿意）匯率朝哪個(gè)方向變動(dòng)。這一信號(hào)能夠改變市場(chǎng)對(duì)未來(lái)的預(yù)期，甚至在不同幣種的債券可以完全替代時(shí)也會(huì)立即引起匯率的變動(dòng) 政府有時(shí)為了獲得某種暫時(shí)利益也可能利用信號(hào)效應(yīng)，即使它本來(lái)沒(méi)有通過(guò)貨幣政策或財(cái)政政策來(lái)改變長(zhǎng)期匯率的打算。如果政府在其政策聲明之后不采取具體措施，這些信號(hào)很快就會(huì)變得無(wú)效,有管理的浮動(dòng)與沖銷干預(yù),,Slide 18-30,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,儲(chǔ)備貨幣本位制的運(yùn)行機(jī)制 在美元本位制下，每一家的中央銀行都通過(guò)在外匯市場(chǎng)以本幣兌換美元資產(chǎn)來(lái)固定其本幣的美元匯率 頻繁的入市干預(yù)意味著每家中央銀行在手頭上都必須保持充足的美元儲(chǔ)備，用以應(yīng)付外匯市場(chǎng)上可能出現(xiàn)的本幣過(guò)度供給 由于每種貨幣的美元價(jià)格都由其中央銀行固定了，所以除美元之外的任何兩種貨幣之間的匯率也會(huì)通過(guò)外匯市場(chǎng)上的套匯行為自動(dòng)地固定下來(lái),世界貨幣體系中的儲(chǔ)備貨幣,,Slide 18-31,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)的特殊地位 在儲(chǔ)備貨幣本位制中，儲(chǔ)備貨幣的發(fā)行國(guó)具有特殊地位，因?yàn)樗鼰o(wú)須干預(yù)外匯市場(chǎng)。但它能達(dá)到用貨幣政策維持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的目的 在儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)購(gòu)買本國(guó)資產(chǎn)之后，世界總產(chǎn)出以及各國(guó)國(guó)內(nèi)產(chǎn)出都會(huì)增加。所以它不但能影響本國(guó)的經(jīng)濟(jì)，還能影響外國(guó)經(jīng)濟(jì)。而其他國(guó)家中央銀行被迫放棄將貨幣政策作為謀求經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的工具，而代之以“進(jìn)口”儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)的貨幣政策,世界貨幣體系中的儲(chǔ)備貨幣,,Slide 18-32,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,金本位制,金本位制的內(nèi)在機(jī)制 金本位制下，各國(guó)都把本國(guó)貨幣與黃金掛鉤，官方國(guó)際儲(chǔ)備主要采取黃金的形式 金本位制的規(guī)則要求每個(gè)國(guó)家都允許黃金不受任何阻礙地自由進(jìn)出口 通過(guò)這種安排，金本位制就像儲(chǔ)備貨幣本位制一樣，也形成了各種貨幣之間的固定匯率,,Slide 18-33,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,金本位制,金本位制下對(duì)稱的貨幣調(diào)整 金本位制下，國(guó)際貨幣調(diào)整具有對(duì)稱的性質(zhì)。當(dāng)一國(guó)失去其儲(chǔ)備并導(dǎo)致貨幣供給收縮時(shí)，其他國(guó)家將相應(yīng)獲得儲(chǔ)備并且貨幣供給擴(kuò)張,,Slide 18-34,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,金本位制的優(yōu)缺點(diǎn) 優(yōu)點(diǎn)： 對(duì)稱性 天然地能夠?qū)χ醒脬y行通過(guò)擴(kuò)張性貨幣政策引起國(guó)內(nèi)物價(jià)水平上漲的做法予以限制,金本位制,,Slide 18-35,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,金本位制,缺點(diǎn)： 金本位大大限制了使用貨幣政策對(duì)付失業(yè)的能力 只有當(dāng)黃金與其他產(chǎn)品和服務(wù)的相對(duì)價(jià)格是穩(wěn)定的，將貨幣與黃金掛鉤的做法才能確保總體價(jià)格水平的穩(wěn)定，而黃金相對(duì)價(jià)格的變化所引致的價(jià)格水平的波動(dòng)之大令人吃驚 基于黃金本位的國(guó)際支付體系有很多問(wèn)題 金本位制給了主要的黃金產(chǎn)出國(guó)，如俄國(guó)和南非，以通過(guò)出售黃金來(lái)影響世界宏觀經(jīng)濟(jì)狀況的巨大能力,,Slide 18-36,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,金本位制,金匯兌本位制 中央銀行的儲(chǔ)備由黃金和具有固定黃金價(jià)格的貨幣組成，每一家中央銀行都將其匯率釘住具有固定黃金價(jià)格的貨幣,匯率制度選擇的“不可能三角”,,,Slide 18-37,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,,Slide 18-38,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,提要,中央銀行對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)與本國(guó)貨幣供給之間存在著直接的聯(lián)系 如果中央銀行愿意以某一種匯率無(wú)限量地兌換本幣與外國(guó)資產(chǎn)，它就可以將本幣的匯率固定在這一水平上 實(shí)行固定匯率迫使中央銀行放棄了運(yùn)用貨幣政策來(lái)穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的能力 與貨幣政策不同，財(cái)政政策在固定匯率制下比在浮動(dòng)匯率制下對(duì)產(chǎn)出具有更大的影響,,Slide 18-39,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,提要,當(dāng)市場(chǎng)參與者預(yù)期中央銀行將改變當(dāng)前匯率水平時(shí)，國(guó)際收支危機(jī)就出現(xiàn)了 有管理的浮動(dòng)體制允許中央銀行在一定程度上保持控制本國(guó)貨幣供給的能力，但要以匯率不穩(wěn)定為代價(jià) 儲(chǔ)備貨幣本位制下的固定匯率制意味著儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)與非發(fā)行國(guó)地位的明顯不對(duì)稱 在金本位制下，所有國(guó)家固定其貨幣的黃金價(jià)格，由此避免了儲(chǔ)備貨幣本位制下的天然的不對(duì)稱性，并能抑制各國(guó)貨幣供給的增長(zhǎng),,Slide 18-40,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,附錄Ⅰ 資產(chǎn)不完全替代情況下的外匯市場(chǎng)均衡,,,,,,,,,ρ2,ρ1,1,2,國(guó)內(nèi)債券供給,國(guó)內(nèi)債券需求,Bd,B-A1,B-A2,國(guó)內(nèi)債券數(shù)量,國(guó)內(nèi)債券的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)， γ=R-R*-(Ee-E)/E,(A2A1),私人部門持有的本國(guó)債券的供給增加時(shí)，本幣資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)生水會(huì)隨之上升,,Slide 18-41,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,附錄Ⅱ 國(guó)際收支的貨幣分析法,貨幣分析法的重要貢獻(xiàn)是強(qiáng)調(diào)在許多情況下國(guó)際收支問(wèn)題直接起因于貨幣市場(chǎng)非均衡，因此依靠貨幣政策來(lái)解決問(wèn)題是最適宜的,,Slide 18-42,Copyright ? 2003 Pearson Education, Inc.,附錄Ⅲ 國(guó)際收支危機(jī)的時(shí)點(diǎn),,,,,,,,,,,,,0,影子浮動(dòng)匯率，Est,匯率，E,時(shí)間,EsT’’,EsT’,EsT=E0,T’’,T,T’,外匯儲(chǔ)備，F(xiàn)*,剩余儲(chǔ)備，F(xiàn)*t,F*t,(上升↓),投資性沖擊造成的儲(chǔ)備下降,{,感謝大家的聆聽(tīng)！ THE END,